配置逻辑：美联储有望“鹰派”降息
12月议息会议美联储大概率采取“鹰派”降息，并对后续降息路径的态度更加谨慎，关注12月末美国总统特朗普可能宣布的下一任美联储主席人选。经济基本面延续边际放缓态势不改，内需依旧承压。11月社零同比增长2.6%左右，固定资产投资累计同比增长-1.8%，其中制造业投资累计同比2.5%、基建投资增速0.2%、地产投资增速-14.5%，出口同比0.4%；11月CPI同比0.7%、PPI同比-1.9%。政策边际效应减弱拖累消费。11月前三周乘用车批发和零售当周日均销量平均值分别为7.55万辆和6.15万辆，同比分别下降7%和11%。PMI荣枯线之下小幅企稳。11月制造业PMI为49.2%，较上月回升0.2个百分点，在荣枯线之下小幅企稳。服务业再度下行。11月份，服务业PMI为49.5%，较上月下降0.7个百分点。
权益：酝酿新机
国内流动性未见明显充裕相对拖累成长风格，经济复苏斜率仍在低位、消费与金融风格建议标配，价格延续回升势头下周期风格具备相对优势。AI产业链核心主线地位不变，把握良好布局契机。谷歌TPU再度引发AI基建热度。Meta可能将数十亿美元AI相关支出转向谷歌张量处理单元（TPU），此前Anthropic也扩大了和谷歌的合作关系，承诺从2026年起使用高达100万块TPU。供需改善提振景气上行，关注存储及储能链条。存储：短期供给收缩导致价格上涨，长期直接受益于AI带来的需求端增长。储能景气度上行，关注产业链上的电池、能源金属以及锂电材料等。
美股：中长期降息预期回暖，美股有望重回升势
根据美国财长贝森特公开的5位美联储下一任主席候选人名单，所有美联储主席候选人在公开表态中均支持进一步降息，理由在于当前就业数据滞后或者失真。但对于降息幅度还存在分歧，其中美联储现任主席Waller和白宫经济委员会主任Hassett倾向于依据数据进行决策，而其余三位候选人则表态应加快降息的节奏。目前来看，白宫经济委员会主任Hassett当选概率最大，并且考虑到其作为特朗普经济团队核心成员，对后续降息持更大的开放态度。
利率：降息周期内美债仍有下行空间
政策端边际变化较为有限。11月LPR维持不变，并未出现降息降准。利率有望维持窄幅震荡，关注中央经济工作会议对明年货币政策的定调。若维持“适度宽松”的定调，则由于通胀水平的温和回升，大方向上看利率存在内生缓慢的上行动力。“鹰派”降息推动美债利率下行，但长端下行空间受限。短期实际利率（3M名义）继续下降。实际利率负期限利差小幅收窄。10Y内含通胀预期维持震荡。
大宗：趋势延续，有色占优
降息推升价格，但供应端仍值得关注。超配与降息直接相关的黄金，而从供给端来看，俄乌冲突缓解可能进一步推升原油供给，铜矿供给收缩，因而相对超配铜、低配原油。原油：OPEC+暂停增产，但俄乌冲突缓解可能加剧供应过剩担忧。铜：供应端扰动继续支撑价格。黄金：美联储降息不确定性掣肘金价上行空间。需求端拖累价格，成本端略有支撑。南华工业品指数：出口景气度再度上行，但总需求依然偏弱。南华螺纹钢指数：预期有所改善，但难以形成强提振。南华农产品指数：供需两端变化不大，价格以震荡为主。南华玻璃指数：地产销售再度弱化，玻璃价格偏下行。
汇率：美联储维持“鹰派”托底美元
美联储12月有望降息推动美债利率回落，同时，日本央行考虑12月加息，也有望推动日元升值，对冲此前因高市早苗当选首相引发日本央行再度宽松、加剧日元贬值的担忧，美元指数或因此回落。但考虑到降息支持者可能仅占微弱多数，后续降息路径仍有不确定性，且会后美联储主席鲍威尔大概率维持“鹰派”姿态，有望托底美元。综合来看，美元指数大概率震荡走弱，但幅度有限。利差倒挂“扩大”收窄利好人民币升值。随着市场对于12月降息预期回升至80%左右，同时美国财长贝森特表示美国总统特朗普可能在圣诞节前公布下一任美联储主席人选，市场普遍预期与特朗普政策保持高度一致、倾向于继续降息的白宫经济顾问哈塞特当选概率更大，后续美联储有望继续保持降息，因此美债利率回落，叠加国债利率稳中略有回升，中美利差“倒挂”有所收窄，推动人民币汇率升值。
