- 投资要点：邮储银行2025年前三季度实现营业收入2650.80亿元（+1.82% YoY），归母净利润765.62亿元（+0.98% YoY）。总资产18.61万亿元（+11.10% YoY），总贷款规模9.66万亿元（+9.98% YoY）。三季度末不良贷款率0.94%（+2BPs QoQ），拨备覆盖率240.21%（-20PCT QoQ）。Q3单季净息差1.64%，环比下降5BPs，同比下降约21BPs。
- 业务分析：
- 对公信贷：延续较快增长，对公一般贷款新增规模创新高，主要得益于先进制造、绿色金融、科技金融、普惠金融等领域信贷投放增加，以及经营贷财政贴息政策支持。票据贴现略低于去年同期。个人贷款新增规模弱于去年同期，受消费和住房需求偏弱影响。
- 金融投资：规模增速明显提升，可能与个人贷款偏弱背景下信贷配置向政府债倾斜有关。
- 存贷款：存款增速放缓，与资产端同步但与M2增速背离，主要因个人存款占比较高且基数较小，而M2增速回升部分受低基数影响。
- 息差：受LPR及存量住房贷款利率下调、政府债利率下行、资产结构变化（低息券占比提升、个人贷款占比下降）等因素影响，生息率同比下降约48BPs。付息率同比降幅扩大至约29BPs，主要因存款降息效果显现。存贷同步降息后息差压力趋于平缓。
- 非息收入：手续费及佣金收入明显改善，主要因对公业务发力及代理保险业务拖累减轻。投资收益表现亮眼，主要得益于市场机遇把握及证券投资基金投资增加。预计年内投资收益增长动能减弱。
- 资产质量：不良率与关注类贷款占比稳中有升，压力主要来自小额贷款、消费贷款与住房按揭贷款，与宏观环境及居民就业收入压力相关。对公领域部分行业不良率下降，预计延续稳中向好态势。
- 盈利预测与投资建议：预计2025-2027年营业收入分别为3532、3677、3894亿元，归母净利润分别为874、897、925亿元。对应PB为0.69、0.68、0.63倍。维持“增持”评级，主要基于息差压力有望缓解、资本实力夯实、资产质量可控、估值处于历史低位等因素。
- 风险提示：小额贷款、个人住房贷款质量大幅恶化；贷款利率超预期下行挤压息差。
