核心观点
- 家具板块：底部确立，后势可期。地产行业压力客观存在，但国补政策延续、存量房市场需求走强以及AI床垫元年到来为行业注入韧性。地产销售有望边际改善，龙头品牌优势进一步放大。
- 出口链：业绩分化，海外布局提速。下游需求历史低位，关税扰动加剧，但具备海外产能的公司实现进一步的超额营收表现。
- 两轮车：以旧换新加码，业绩高增兑现。电动自行车以旧换新进度加快，新国标落地促进格局集中，龙头品牌积极推新、拥抱以旧换新政策。
- 个护板块：销量具有韧性，盈利水平保持稳定。龙头份额持续扩张，生活用纸价格战趋缓，新品和高端产品推动毛销差提升，个护产品需求相对刚性，价格下行趋势有所逆转。
- 谷子潮玩板块：短期收入分化明显，长期成长空间大。行业结构性改革仍需期待IP相关产品的布局，龙头企业积极转型布局IP联名业务。
- 造纸板块：25Q3环比收入增速回升，利润回落。特种纸表现优于大宗纸，文化纸价格下跌，包装纸原材料成本涨幅较大，木浆进口依赖度下降，主要纸种25年产能仍有较多新增产能。
- 包装板块：25Q2盈利回落，龙头表现更优。国内供需结构优化，龙头积极布局海外，预计成本端驱动下半年提价，需求端总体放缓。
关键数据
- 25Q3家具板块收入同比-3%，软体龙头收入端更优，合同负债+预收账款保持持续高增。
- 25Q3家具板块扣非后归母净利润同比-14%，毛利率同比持平，销售费用率同比+0.9pct，管理费用率同比+0.2pct。
- 25Q3家具板块经营性现金流同比-40%。
- 25Q3我国房屋竣工面积同比-17%，其中住宅竣工面积同比-22%。
- 25Q3个护板块收入增长较好，同比+19.6%，增速环比有所提升。
- 25Q3个护板块整体盈利水平提升，扣非后归母净利润同比+56.8%，扣非后归母净利率同比+1.5pct，毛利率同比+4.0pct。
- 25Q3个护板块经营性现金流同比+260.3%。
- 25Q3谷子潮玩板块收入同比增长，同比+1.1%，增速环比转增。
- 25Q3谷子潮玩板块盈利水平微幅下滑，扣非后归母净利润同比-1.3%，降幅环比收窄。
- 25Q3造纸板块收入环比增速回升，同比+2.2%，其中特种纸板块收入增速表现较好。
- 25Q3造纸板块盈利同比回落，利润率环比下滑，扣非后归母净利润同比-10.3%，扣非后归母净利率环比-1.9pct，毛利率环比-1.9pct。
- 25Q3造纸板块经营性现金流同比改善，同比+0.8%。
- 25Q3包装板块收入同比+16.9%，同比增速较25Q2有所回落，金属包装收入表现更优。
- 25Q3包装板块盈利同比回落，利润率环比提升，扣非后归母净利润同比-10.5%，扣非后归母净利率环比+0.9pct，毛利率+0.9pct。
研究结论
- 家具板块底部确立，国补政策延续、AI床垫元年到来以及龙头品牌优势放大为行业注入韧性。
- 出口链业绩分化，具备海外产能的公司表现更优，关税扰动加剧但海外布局提速。
- 两轮车行业高景气，以旧换新政策加码，龙头品牌积极推新。
- 个护板块销量和盈利保持稳定，龙头份额持续扩张，产品升级和渠道多元化推动行业增长。
- 谷子潮玩板块短期收入分化明显，长期成长空间大，IP联名业务布局是关键。
- 造纸板块底部企稳，特种纸表现优于大宗纸，供需格局改善和成本优势提升为行业带来机遇。
- 包装板块龙头积极布局海外市场，国内供需结构优化，成本端驱动下半年提价，需求端总体放缓。
