业绩符合预期，前三季度毛利率改善明显

核心观点与关键数据

• 业绩表现：公司2025年前三季度实现营收170.04亿元，同比增长11.54%；归母净利润9.39亿元，同比增长19.29%。Q3单季营收56.72亿元，同比增长17.17%；归母净利润3.40亿元，同比增长4.12%。毛利率方面，前三季度为22.14%，同比提升1.66个百分点；Q3为23.19%，同比下降0.55个百分点。合同负债50.66亿元，同比增长29.27%，支撑未来业绩。
• 业务进展：海外业务加速调整，西电国际中标马来西亚数据中心变电站设备，西电常变获GE公司变压器大单，西开有限首次出口高压直流转换开关设备。国内业务助力陇东－山东、哈密－重庆±800千伏特高压直流输电工程，保障宁夏－湖南、陕北－安徽等重点工程建设。
• 投资建议：预计2025-2027年归母净利润分别为16.97/19.96/23.59亿元，对应PE分别为30/26/22倍，维持“买入”评级。
• 风险提示：电网投资不及预期、特高压建设不及预期、行业竞争加剧。

研究结论

公司业绩持续增长，海外市场拓展取得进展，国内业务受益于特高压建设。未来业绩有望受合同负债支撑，但需关注行业竞争及政策风险。