核心观点
公司是全球领先的光学镜片提供商，主营光学镜片研发销售，并前瞻性地切入 XR 眼镜赛道。公司为下游镜片品牌（ODM 模式）和终端（自有品牌）提供标准化和定制化光学镜片和服务。2021-2024 年收入 CAGR 为 15%，利润复合增速 33%。公司积极切入了智能眼镜赛道，2025 年已实现收入确认。
传统镜片业务
- 公司是全球树脂镜片龙头，2024 年在全球树脂镜片排名销量第二、销额第五。
- 公司拥有 1.74 高折射率镜片量产能力，且能够柔性化小批量提供服务。
- 与国际品牌客户保持稳固关系，通过提升高端产品和自有品牌比例，有效拉动收入和盈利能力结构性增长。
- 近年收入利润保持稳健高增，2018-2024 年收入复合增长 15.7%至 20.6 亿元，净利润复合增长 32.7%至 4.3 亿元。
- 公司近年盈利能力持续向上主要来自于业务结构提升带来的毛利率提升。2024H1 综合毛利率为 39.16%。
镜片行业分析
- 传统镜片行业：2024 年全球镜片行业零售额预计为 543 亿美元，国内零售规模预计达到 382 亿人民币。2019-2024 年全球和国内的零售额复合增速约为 4.7%、5.0%。
- 行业空间高但格局分散，高端领域集中度高。2024 年国内镜片行业 CR4 仅为 17%，头部企业份额仅在 10%的水平。
- 竞争壁垒主要集中在研发生产和渠道服务能力。
智能眼镜行业分析
- AI 眼镜行业：2024 年全球 AI 眼镜销量约为 283 万副，渗透率仅约为 0.2%。若未来五年渗透率提升至 10%，对应销量可达到约 1.6 亿副。
- 行业格局：当前参与玩家丰富，主要包括 Meta、阿里等为代表的全球化科技企业、小米等为代表的消费电子企业，以及各类产业链部分环节向上下游延展的企业。
- 竞争要素：AI 眼镜兼具消费电子和耐用品的特点，当前仍是产品力为先，主要竞争要素包括提性能、降成本和个性化。
- AI 眼镜镜片：由于带 AR 显示的 AI 眼镜对镜片的轻薄度、光学性能等要求更高，且需适配不同的 AR 显示方案，因此 AI 眼镜镜片在技术、客户等方面有更高的壁垒。
康耐特光学：XR 眼镜业务
- 公司 XR 新业务已处于放量前期，已与国内外多家头部企业合作，2025 年 10 月阿里发布的夸克 AI 眼镜即为公司独家供应镜片。
- 歌尔入股，XR 客户与相关技术储备丰富，公司已形成了材料-工艺-技术的全链条先发优势。
- 泰国基地投建，预计将在 2025H2 开工建设。
财务分析
- 成长性分析：公司收入规模较为领先，增速相对较快。2024 年公司规模 20.6 亿，在可比公司中处于前列。
- 盈利能力分析：公司毛利率低于可比公司，但费用率低于可比公司。2025H1 公司净利率达到 25.2%，已高于可比公司。
- 现金流量分析：公司现金流表现较好，经营活动产生的现金流量净额/营业利润的比例在 100-130%区间。
盈利预测
- 预计 2025-2027 年收入同比增长 13%/17%/19%至 23.2/27.2/32.4 亿元，综合毛利率在 41.0%/42.5%/44.2%。
- 预计 2025-2027 年归属于母公司净利润 5.4/6.6/8.3 亿元，增速 25.6%/22.1%/26.9%。每股收益分别为 1.12/1.37/1.74 元。
估值与投资建议
- 绝对估值：34.92-48.45 元人民币/38.37-53.25 港元。
- 相对估值：56.22-61.84 元人民币/61.78-67.96 港币。
- 首次覆盖，给予“优于大市”评级。
风险提示
- 估值的风险：对公司显性期和半显性期收入和利润增长率估计偏乐观，可能导致估值偏乐观的风险。
- 盈利预测的风险：可能存在对公司产品销量及价格预计偏乐观、进而高估未来 3 年业绩的风险。
- 经营风险：国际贸易摩擦及关税风险、境外经营风险、行业竞争加剧的风险、原材料风险。
- 财务风险：汇率变动风险、存货管理风险、销售费用大幅上涨对业绩影响的风险、税收政策变化风险。
- 技术风险：技术被赶超或替代的风险、知识产权和专有技术保护的风险、技术人才流失风险。
- 内控风险：实际控制人控制不当的风险。
