财务状况改善显著，IO+ADC临床开发加速

核心观点与关键数据

• 财务状况改善显著：2025年前三季度，公司毛利率为84.27%，同比+4.51个百分点；期间费用率115.44%，同比-54.98个百分点，其中销售费用率、研发费用率、管理费用率、财务费用率均显著降低；经营性现金流净额为2.17亿元，同比125.99%。
• IO+ADC临床开发加速：
  • 泰它西普（泰爱®）：用于治疗原发性免疫球蛋白A（IgA）肾病的上市申请已获CDE受理并纳入优先审评，申报剂型为注射液；IgA肾病新适应症临床数据将于美国肾科年会ASN公布；干燥综合征新适应症上市申请已受理，相关数据已公布于美国风湿年会ACR；SLE中国3期临床研究成果发表于《新英格兰医学杂志》；其他自身免疫病（眼肌型重症肌无力、抗结缔组织间质性肺炎）的3期临床试验正在启动中；海外方面，重症肌无力和干燥综合征的3期临床试验正在积极入组和准备中。
  • 维迪西妥单抗：联合治疗一线尿路上皮癌的3期研究成果发表于ESMO 2025主席论坛及《新英格兰医学杂志》；胃癌联合治疗一线HER2低表达的3期临床试验正在进行，HER2高表达适应症正在启动3期临床研究；尿路上皮癌单药二线治疗正由合作伙伴准备上市申报。
  • RC28-E：中华区及亚洲区域权益授权给日本参天公司，获得首付款2.5亿元及后续开发、监管、销售里程碑付款；糖尿病黄斑水肿DME的上市申请已获受理，wAMD适应症计划于2026年申报。
  • RC148（PD-1/VEGF）：一线NSCLC联合治疗2期临床试验已完成患者入组，正在进行随访；计划启动一线NSCLC联合治疗3期临床试验；2025年ESMO大会上公布的RC118联合RC148（MSLN ADC）治疗二线胃癌数据显示PFS达8个月，安全性优异。
• 重要财务指标：
  • 预计2025~2027年收入分别为22.5/28.7/36.3亿元，同比增长31.1%/27.5%/26.6%；归母净利润分别为-7.6/-4.8/0.7亿元，同比增长48.0%/36.8%/113.5%。
• 研究结论与投资建议：
  • 看好公司IO+ADC平台的持续研发及出海进程、泰它西普在自身免疫病领域的拓展能力，维持“买入”评级。
• 风险提示：销售不及预期风险；研发审批进度不及预期风险；新药研发失败风险；政策不确定风险。