2025年三季报点评盈利亮眼，业绩持续高增可期

核心利润贡献占比提升，业绩符合市场预期
2025年Q1-3营收2831亿元，同增9%；归母净利润490亿元，同增36%；扣非净利润436亿元，同增36%。毛利率25.3%，同降2.9pct；归母净利率17.3%，同增3.4pct。Q3营收1042亿元，同环比+13%/+11%；归母净利润185.5亿元，同环比+41%/+12%。Q3汇兑收益和其他收益下降，核心利润贡献比重提升。

业务要点

1. Q3电池确收近165GWh，产能供不应求

   • Q3产量190GWh，发货180GWh，确收165GWh+，同环比+35%/+13%；储能37GWh，占比22%。
   • 全年预计排产730-750GWh，同增40%+；确收630GWh，同增33%，储能130-140GWh，同增45%。
   • 2026年产能突破1TWh，预计排产900-1000GWh，同增30%；确收850GWh，同增35%，储能占比25%+（210GWh+需求）。

2. 电池价格盈利稳定，单Wh利润维持8-9分

   • 动力电池Q3均价0.67元/Wh，同降10%，环比持平；单Wh毛利0.14元，单Wh利润0.08-0.09元，保持稳定。欧洲市场份额提升至46%，海外高毛利率对冲国内降价，动力盈利稳定。
   • 储能电池Q3均价0.56元/Wh，同降20%+，环比持平；价格企稳，电芯供不应求，部分产品小幅涨价。储能单Wh毛利和净利与动力接近，2026年预计稳中有小幅提升。

3. 财务数据

   • Q3汇兑损失11亿元+（Q2收益15亿元+），欧元贬值。投资收益24亿元，同环比+125%/+54%；其他收益16亿元，同环比+20%/-45%。
   • 费用率7.4%，较Q2增加2.1pct（汇兑损失）。Q3末存货802亿元，较年初增34%；合同负债407亿元，增46%；预付款136亿元，增127%。预计负债858亿元，较年初增139亿元。
   • 经营性现金流220亿元，同环比-3%/-15%；资本开支99亿元，同环比+33%/+0.1%，持续扩产。

投资建议
上修2025-2027年归母净利润至690/862/1066亿元，同增36%/25%/24%，对应PE24/19/16x。给予2026年30xPE，目标价567元，维持“买入”评级。

风险提示
电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。