归母净利润同比+11%，全地形车需求向好

核心观点与关键数据

• 公司业绩：2025年第三季度，公司实现收入50.4亿元，同比增长28.6%，环比下降10.1%；归母净利润4.13亿元，同比增长11%，环比下降29.5%。
• 全地形车业务：销量4.9万台，同比增长0.2%，环比下降15.7%，其中美国市场表现弱于非美市场；ASP（平均售价）4.8万元，同比增长22.2%，环比增长5.6%，主要因产品结构优化；毛利率环比持平。
• 摩托车业务：燃油摩托车销量6.6万台，同比下降13.9%，环比下降23.8%，主因国内市场表现较弱，全年出口受土耳其+KTM切换影响；ASP 2.3万元，同比增长14.9%，环比增长8.0%；毛利率环比下滑，主因车型销量下滑+价格竞争激烈；新车150 AURA即将批量交付。
• 极核业务：销量19.3万台，同比增长349%，环比增长24.2%，创单季度销量新高；ASP 0.35万元，环比增长2.2%；尚未扭亏，但利润率改善；渠道库存健康。
• 毛利率与费用端：25Q3毛利率26.1%，同比下降4.7%，环比下降1.2%，主要受美国关税影响、低毛利的两轮车收入占比提升、摩托车毛利率下滑；费用率环比提升主因25Q3收入下滑，销管研费用环比基本持平。

研究结论

• 公司作为国内全地形车和摩托车龙头，三大业务共同高速增长。
• 基本维持2025-2027年归母净利润预测分别为18.7/24.7/27.4亿元，对应PE为19.0/14.4/13.0倍。
• 维持“买入”评级，主要基于公司龙头地位稳固，三大业务共振向上。
• 风险提示包括全球贸易环境恶化、新车型上量不及预期、运价/汇率波动等。