核心观点与关键数据
业绩增速亮眼： 瀚蓝环境2025年前三季度业绩预告显示，归属于母公司所有者的净利润预计为16.1亿元，同比增长15.9%。剔除一次性收益后，同比增约27.9%。利润增长主要来自粤丰环保并购带来的收益及降本增效措施成效。
收并购提升综合实力： 2025年6月并购粤丰环保后，公司垃圾焚烧发电项目规模达到97,590吨/日，位居国内行业前三、A股上市公司首位。预计2025年内完成职能条线融合，初步释放协同效应，截至2025年上半年末，粤丰环保总贷款降低约13亿元，融资利率降低。
“焚烧+”提高运营水平： 公司通过管道供热和移动供热业务提升经营效益，2025年上半年对外供热同比增长41.6%，对外供热收入同比增长46.5%。垃圾焚烧发电精细化管理下，产能利用率约为115%，吨垃圾发电电量、上网电量分别增长2.6%和3.5%。
应收账款管理增强： 公司加强应收账款催收工作，2025年上半年存量应收账款回款超11.50亿元（不含粤丰环保），现金流持续改善，计划2025年收回存量应收账款不少于20亿元。
研究结论与投资建议： 公司已形成完整生态环境服务产业链，板块资源共享和协同效应强，发展稳健。预计2025-2027年归母净利润分别为20.1/22.3/24.4亿元，对应PE分别为11.5/10.4/9.5X，维持“买入”评级。
风险提示： 项目投产不及预期、行业竞争加剧、政策变动风险等。
财务指标
- 营业收入： 2023A为12,541百万元，2024A为11,886百万元，2025E为13,843百万元，2026E为14,162百万元，2027E为14,481百万元。
- 归母净利润： 2023A为1,430百万元，2024A为1,664百万元，2025E为2,007百万元，2026E为2,230百万元，2027E为2,438百万元。
- EPS： 最新摊薄为1.75元/股，2025E为2.46元/股，2026E为2.73元/股，2027E为2.99元/股。
- ROE： 2023A为11.8%，2024A为12.4%，2025E为13.8%，2026E为14.2%，2027E为14.5%。
- P/E： 2023A为16.2倍，2024A为13.9倍，2025E为11.5倍，2026E为10.4倍，2027E为9.5倍。
