核心结论
- 底部蓄能，强者恒强：食品饮料板块在经历调整后，呈现底部蓄能迹象，强者恒强格局明显。
- 市场回顾：今年以来，食品饮料板块跑输指数，A股下跌4.7%，H股上涨29.5%。酒类受政策影响承压，大众品出现改善迹象。
- 品类分化：酒类受政策影响下跌，大众品龙头表现突出，饮料和零食细分领域增长强劲。
- 改革赋能：公司积极进行渠道、产品、组织改革，数字化重塑产业生态，热点增多，底部信号增强。
市场指标
- 交易量、持仓量和估值均处于历史较低水平：食品饮料板块交易额占比降至2%以内，估值处于历史较低分位数，持仓持续下降。
基本面
- 贵州茅台：长期受美债收益率影响，估值主要受三个指标影响。飞天茅台价格接近城镇居民月收入1/3，动销加快，库存风险不高，具有底部支撑力。
- 大众品：生鲜乳价格磨底，上游减牛不减产，下游需求弱修复中。液奶行业分化加大，龙头乳企加大经销商让利。
业绩增长与估值
- 贵州茅台：业绩增长确定性高，本轮改革以触达消费者为主，预计2025年收入1863亿，同比增长7%，净利润905亿，同比增长5%。
- 泸州老窖：价格势能领先，基地市场优势扩大，38度国窖打开增长空间，预计2025年收入281亿，同比下降10%，净利润120亿，同比下降11%。
- 山西汾酒：短期稳健，中长期增速快于行业，有望估值引领，预计2025年收入360亿，同比0%，净利润116亿，同比下降5%。
- 农夫山泉：稀缺的软饮料平台型企业，H2经营加速，预计2025年收入256.2亿，同比增长15.6%，净利润76.2亿，同比增长22.1%。
- 东鹏饮料：PEG视角优选标的，预计2025年收入212亿，净利润46亿。
- 燕京啤酒：改革举措持续推进，预计2025年营业收入155.9亿，同比+6.3%，归母净利15.7亿，同比+48.8%。
- 卫龙美味：魔芋品类进入快速成长期，预计2025年收入75.3亿，同比+20.1%，净利润14.7亿，同比+37.8%。
- 盐津铺子：着力打造品类品牌，预计2025年收入62.3亿，同比+17.5%，归母净利7.9亿，同比+23.7%。
- 海天味业：依托品牌与渠道势能积累，预计2025年营业总收入289.2亿，同比7.5%，归母净利润72.2亿，同比13.8%。
- 巴比食品：预计2025年营业总收入18.7亿，同比+12.1%，归母净利润3.0亿，同比+7.2%。
- 颐海国际：预计2025年营业总收入68.7亿，同比+5.0%，归母净利润7.7亿，同比+4.6%。
- 第一太平：核心业务稳健，预计2025年营业总收入105.1亿美元，同比+4.5%，归母净利润7.9亿美元，同比+31.2%。
投资建议
- 政策敏感度较高的白酒、餐饮供应链：推荐贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒、迎驾贡酒、海天味业、巴比食品、颐海国际、第一太平、千味央厨、安井食品等。
- 强者恒强：推荐农夫山泉、东鹏饮料、燕京啤酒、卫龙美味、盐津铺子、伊利股份等。
风险提示
- 需求复苏慢于预期等风险；白酒、乳品等持续增加供给导致价格大幅下跌风险；食品安全问题带来的舆论风险等。
