核心观点与关键数据
上周债市情绪反复，利率全周呈现V型震荡，信用债涨跌互现。二永超跌有所修复，但程度不高；超长信用债表现继续低迷。
利率债：
- 10年国债活跃券在1.76%-1.81%区间反复，整体震荡走弱。
- 1-5年、7年、10年AAA-银行二级资本债收益率分别下行1.19BP、1.21BP、2.58BP、0.53BP、1.51BP，上行1.63BP、3.53BP。
- 2年以上收益率点位已突破7月底急跌新高，调整幅度更大。
信用债：
- 二永债：
- 1Y-5Y收益率有所下行，超长期限跌幅接近超长信用债。
- 1-5年、7年、10年AAA-银行二级资本债收益率分别下行1.19BP、1.21BP、2.58BP、0.53BP、1.51BP，上行1.63BP、3.53BP。
- 3年以上部分离2025年以来最低点仍有30BP-46BP差距。
- 活跃成交前半周修复情绪较高，后半周悲观，低估值成交占比前四天100%，最后一天2.44%。
- 折价成交幅度不大，多数在2BP以内。
- 超长期限信用债：
- 10Y品种跌幅超同期限利率债，AAA/AA+10Y中票收益率分别上行2.64BP、3.64BP。
- 机构卖盘持续走强，但折价成交幅度不高（多数4BP以内）。
- 低于估值成交占比低，仅约25%的成交幅度在4BP以上，以弱资质城投为主。
收益率与信用利差：
- 1-3Y票息收益有一定性价比，但信用利差保护垫不足。
- 1-3Y估值收益率处于2024年以来后28.07%-39.21%水平，信用利差历史分位数较低（如3Y-AAA为后45.47%）。
- 曲线形态：1-2年、2-3年陡峭程度最高，2年以上收益率已突破7月底急跌新高。
研究结论
- 二永债：2-5年银行二级资本债可继续参与，但修复程度有限。
- 弱资质城投：1-3年品种收益率在2.2%以上，骑乘收益可观。
- 超长期限信用债：票息性价比提升，但流动性未改善，仅建议配置类机构配置。
风险提示
融资政策超预期事件、信用黑天鹅事件。
