反内卷助力行业反转,股权激励体现扭亏决心

核心观点与关键数据

• 公司动态与业绩表现：晶澳科技2025年中报显示，公司上半年实现营收239.05亿元，同比下降36.01%，归母净利润为-25.8亿元，同比下降195.13%。但单季度来看，25Q2营收132.32亿元，环比增长23.99%，归母净利润为-9.42亿元，亏损程度环比大幅缩窄。毛利率/净利率分别为-0.95%/-7.28%，环比Q1提升5.76/8.24个百分点。
• 组件出货与盈利：公司电池组件出货量保持行业前列，上半年出货33.79GW（含自用119MW），贡献营收217.77亿元，同比-38.35%。25Q2出货约18.4GW，环比增长19.8%，单瓦亏损5-6分钱，环比减亏约5分钱，主要得益于海外高盈利市场出货占比提升、国内抢装拉动以及汇率波动带来的汇兑收益。
• 现金流与财务健康：报告期内经营活动产生的现金流量净额45.1亿元，同比大幅增长342.44%，其中Q2为37.2亿元，环比增长373%。公司通过产业链优势布局优质电站资产创造稳定现金流，截至中报末持有光伏电站规模达2.72GW，电站运营业务贡献营收7.29亿元，同比+20.12%。
• 反内卷与行业趋势：在国家反内卷政策下，组件订单价格出现上涨趋势，公司凭借多技术差异化产品、全球化布局及成本费用控制优势，有望率先看到业绩改善。

投资建议与估值

• 投资建议：预计公司2025-2027年实现营业收入分别为614.54亿元、696.52亿元和812.7亿元，归母净利润分别为-35.82亿元、10.10亿元、29.99亿元，同比增长23.1%、128.2%、197.0%。EPS分别为-1.08、0.31、0.91元。当前股价对应2026-2027 PE倍数分别为41.5、14倍，维持“增持”评级。
• 风险提示：光储装机不及预期、原材料成本波动风险、海外汇兑风险、行业竞争加剧风险等。

研究结论

晶澳科技在行业面临挑战时仍保持相对稳健的出货量和现金流，股权激励计划体现了公司扭亏为盈的决心。受益于反内卷政策及自身竞争优势，公司有望率先受益于行业反转，未来业绩修复可期，维持“增持”评级。