优质客户驱动增长，未来产能稳步扩张

申洲国际2025年上半年业绩表现强劲，实现营业收入149.66亿元，同比增长15.3%；归母净利润31.77亿元，同比增长8.4%。基本每股收益为2.11元，中期股息每股1.38港元，同比增长10.4%。

分品类来看，休闲服饰成为增长主要动力，实现营收37.92亿元，同比增长37.4%；运动服饰营收101.29亿元，同比增长9.9%；内衣服装营收9.40亿元，同比增长4.1%；其他针织品营收1.05亿元，同比增长6.0%。按市场划分，美国市场收入增长最为显著，同比增长35.8%，收入占比提升至17.1%；欧洲市场同比增长19.9%，日本市场同比增长18.1%，其他区域市场同比增长18.7%；国内市场收入同比下降2.1%。

公司客户结构稳定，前四大客户（优衣库、Nike、Adidas、Puma）合计收入占比为82.1%，其中第一大客户收入同比增长27.4%。公司正深化与Lululemon等新兴品牌的合作，未来有望成为新的增长点。

业绩方面，2025年上半年毛利率为27.1%，同比下降1.9个百分点，主要由于人工成本上升；净利率为21.2%，同比下降1.4个百分点，主要由于毛利率下降及税费增加。公司持续推进产能扩张，越南第二面料工厂土建接近完工，柬埔寨新成衣工厂已于2025年3月开始投产，国内基地升级也在进行中。

未来展望，预计2025年下半年收入将继续保持增长态势，毛利率有望逐步修复。预计公司2025-2027年净利润分别为65.23、73.52、82.11亿元人民币，增速分别为4.52%、12.71%、11.68%，目前股价对应PE分别为13.72、12.18、10.90倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示包括全球消费需求波动、国际贸易政策变动风险，以及新工厂爬坡及效率提升不及预期。