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25Q2降速释放压力，强化渠道下沉精耕

2025-08-30 朱会振,王书龙,杜雨聪西南证券 Max

事件与业绩表现：公司发布2025年中报，2025H1实现收入164.5亿元，同比-2.7%；归母净利润76.6亿元，同比-4.5%。单Q2收入71.0亿元，同比-8.0%；归母净利润30.7亿元，同比-11.1%。
需求端与产品结构：25H1白酒需求低迷，中高档酒价减量增。中高档酒营收150.5亿元，同比-1.1%，销量/吨价分别同比+13.3%/-12.7%；低度国窖和特曲60增速较快，产品结构短期下沉。其他酒类营收13.5亿元，同比-17.0%，销量/吨价分别同比-6.9%/-10.8%，低端酒量价承压。
毛利率与费用率：25Q2毛利率87.9%，同比下降1.0个百分点，主要系低度国窖与特曲60占比提升。费用率方面，销售费用率10.6%，管理费用率3.3%，财务费用率-2.0%，整体费用率12.7%，同比下降2.5个百分点。营业税金及附加率15.4%，同比提升3.7个百分点。净利率43.3%，同比下降1.7个百分点。25Q2现金回款80.8亿元，同比-15.1%；合同负债35.3亿元，同比+50.7%，环比增加4.6亿元。
市场策略与创新：公司加强市场精耕，推动“百城计划”、“华东战略2.0”、“五码合一”产品推广，渠道管理精细化水平提升。下半年将加强县级以下市场消费者培育，研发28度国窖1573，夯实核心基本盘，推动渠道数字化转型。
盈利预测与投资建议：预计2025-2027年归母净利润分别为129.7亿元、142.7亿元、157.1亿元，EPS分别为8.81元、9.69元、10.67元，对应动态PE分别为16倍、14倍、13倍，维持“买入”评级。
风险提示：经济复苏不及预期，市场竞争加剧。