核心观点
华锡有色2025年半年报显示公司业绩显著增长，主要得益于锡、锑价格上涨以及持续挖潜增效。公司锡精矿、铅锑精矿产量相对稳定，锡锭、锌锭产量增加，主要系原料外购增加。主力矿山未来增量显著，高峰矿业、铜坑锡锌矿、佛子公司均有扩产计划。此外，华锡集团下属部分企业存在注入预期。
关键数据
- 2025H1业绩：营收27.87亿元，同比增长23.66%；归母净利润3.82亿元，同比增长9.49%；扣非归母净利润3.74亿元，同比增长12.65%。
- 二季度业绩：营收15.43亿元，同环比增长19.61%/23.94%；扣非归母净利润2.25亿元，同环比增长9.22%/51.01%。
- 锡、锑价格：2025H1锡锭/锑锭价格同比上涨9.23%/85.26%，Q2环比上涨1.12%/32.07%。
- 产量数据：锡精矿/锌精矿/铅锑精矿产量为3273.80/27119.83/7845.67吨，同比-6.18%/-1.17%/+4.82%；锡锭/锌锭产量为6147.02/16545.67吨，同比+19.30%/+8.47%；铟锭/锑锭产量为13.81/408吨。
- 子公司业绩：华锡矿业/高峰矿业/佛子矿业实现净利润5.97/6.41/0.38亿元，同比增长13.71%/47.02%/123.53%。
研究结论
考虑到国内外锑价差显著，国内锑价有望补涨，锡价受益于降息周期，上涨动力较强。预计公司2025/2026/2027年实现营业收入57.09/64.76/73.27亿元，同比变化23.28%/13.43%/13.15%；归母净利润分别为8.29/9.53/11.64亿元，同比变化26.02%/14.98%/22.17%。以2025年8月29日收盘价31.86元为基准，2025-2027年对应PE分别为24.32/21.15/17.31倍。维持公司“买入”评级。
风险提示
价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。
