客单价企稳，业绩有望回到加速通道

固生堂发布1H25业绩报告，收入同比增长9.5%至14.9亿元，净利润同比增长41.6%至1.5亿元，经调整净利润同比增长15.2%至1.7亿元。1H25收入占全年预测的39.1%，经调整净利润占全年预测的35.4%。业绩增长由线下需求驱动，1H25线下收入同比增长11.1%，老店收入同比增长8.2%，门诊人次同比增长15.3%。客单价同比下降5.0%但环比稳定，主要受医保控费和成本下降影响。管理层下调25年业绩指引，预计收入同比增长10%-15%，净利润同比增长30%以上，并预计2026年收入增速重回20%以上。

核心观点：

1. 客单价企稳：受医保控费和成本下降影响，客单价同比下降5.0%但环比稳定，预计下半年保持稳定。
2. 业务发展：新增7家门店，其中4家自建，3家并购标的即将交割。医生人数稳步提升，1H25增加1,501人，自有医生同比增长23.8%。AI产品已创收，预计年内带来千万级别收入。
3. 股东回报：1H25回购金额达8,469万港元，相当于净利润的50%，已注销730万股，并派发中期分红50%。

研究结论： 维持买入评级，目标价48.28港元（此前52.75港元），潜在升幅48.6%。预计2025E/26E/27E收入增速为14.0%/26.9%/24.9%，经调整净利润增速为15.0%/29.1%/26.2%。DCF目标价下调至48.28港元。