核心观点与关键数据
公司发布2025年中报，实现营业收入55.26亿元，同比增长3.01%；归母净利润3.97亿元，同比增长33.76%；扣非净利润4.11亿元，同比增长31.17%。毛利率为30.02%，同比提升0.79个百分点；归母净利率为7.18%，同比提升1.65个百分点。主要受益于毛利率提升和管理费用率下降。单Q2实现营业收入29.01亿元，同比增长5.46%；归母净利润2.63亿元，同比增长27.37%。25Q2毛利率为30.49%，同比提升1.4个百分点；归母净利率为9.08%，同比提升1.56个百分点。
业绩驱动因素
- 产品结构优化：新品收入占比双位数，低温品类销额同比增长超10%，高端鲜奶、“今日鲜奶铺”均实现双位数增长，“活润”系列高速增长。
- 渠道创新：山姆渠道推出唯品芭乐酸奶，焦糖烧生牛乳布丁获得认可，新兴渠道推动二季度营收增长。
- 成本控制：电商渠道收入同比增长15.41%，积极拥抱淘宝、拼多多等平台，符合DTC核心渠道战略。
分产品与地区表现
- 产品：液体乳收入50.67亿元，同比增长4.60%；奶粉收入0.46亿元，同比增长32.29%；其他收入4.13亿元，同比下降14.99%。
- 地区：西南区域收入同比增长5.09%，华东区域同比增长6.79%，华北区域同比下降15.81%，西北区域同比下降1.86%，其他区域同比增长7.92%。
- 子公司：四川乳业营收同比增长3.54%，净利润同比增长17.26%；寰美乳业收入同比下降4.88%，净利润同比增长8.57%。
研究结论与评级
公司以低温品类为核心，DTC业务为增长引擎，通过产品创新和重点产品推广加速低温品类增长。预计2025-2027年营收分别为112.71/120.30/130.57亿元，同比增长5.68%/6.74%/8.53%；归母净利润分别为7.16/8.70/10.41亿元，同比增长33.16%/21.51%/19.66%。对应EPS为0.83/1.01/1.21元，对应当前股价PE为24/20/16倍，维持“买入”评级。公司未来将继续稳步加强对投资者的回报，分红比例提高约5个百分点。
风险提示
