2025年中报点评：强基固本，蓄势攻坚
核心观点与关键数据：
- 2025年公司实现营收164.5亿元，同比-2.7%；归母净利76.6亿元，同比-4.5%。25Q2营收71.0亿元，同比-8.0%；归母净利30.7亿元，同比-11.1%。
- 25Q2国窖降速，中档酒收入表现平稳。25H1中高档酒收入同比-1.1%，量/价分别同比+13.3%、-12.7%。泸系中档酒整体保持个位数增长，特曲60、老字号特曲同比增长，窖龄同比下滑。25H1其他酒收入同比-17.0%，量/价分别同比-6.9%、-10.8%。
- 25Q2毛销差同比略增，税金比率拖累盈利。25H1期末合同负债35.3亿元，同比增加11.9亿元，收现比为109%。25H1销售净利率同降0.9pct至46.7%，主系毛销差及税金比率拖累。25H1综合毛利率同比-1.5pct至87.1%，中高档酒、其他酒毛利率分别同降1.2、10.5pct。25H1销售、管理（含研发）费用分别同比下降6.9%、11.7%，费率分别同比-0.4pct、-0.3pct。25H1税金及附加比率同比+1.2pct至13.3%。
公司战略与行动：
- 公司围绕“蓄势攻坚，精耕细作稳增长；顺势而为，改革创新谋发展”主题，实施“百城计划”“华东战略2.0”及“终端大基建”等专项行动。
- 加强市场深耕精耕，把握县域及部分村镇消费者需求增加机遇，未来5年规划将终端数量从50万拓展至400万家。
- 推动产品创新，开发储备28、16、6度等产品，顺应低度化、健康化、利口化、多元化需求。
- 夯实核心基本盘，资源向特曲60版、特曲、头曲等中高端产品倾斜，并焕新推出光瓶酒二曲。
- 推动渠道转型，全面落地数字营销，优化费用投放及库存价盘管理，实现线上线下全渠道融合。
盈利预测与投资评级：
- 公司对行业周期具有前瞻预判，已提前做数字营销、终端下沉等应对，库存及价盘管控保持稳健。
- 调整2025~27年归母净利润预测为122、127、141亿元（前值124、129、141亿元），同比-9%、+4%、+10%。
- 当前市值对应PE为17、16、14x，股息率突出，维持“买入”评级。
风险提示：
- 经济向好不确定性，白酒商务场景重构及修复不及预期。
