2025年中报点评：主业盈利反弹，两翼业务持续推进

公司2025年上半年实现营业总收入22.72亿元，同比-5.0%，归母净利润2.47亿元，同比+44.5%，扣非后归母净利润2.82亿元，同比+33.5%。Q2单季数据分别为13.21亿元、1.67亿元、2.22亿元，同比-10.9%、+6.9%、+16.1%。

核心观点与关键数据：

1. 水泥主业盈利反弹：上半年水泥及熟料销量891万吨，同比-4%，吨毛利67元，同比+15元。主要得益于行业供给自律优化、Q1需求超预期带动价格反弹，以及煤价下降和降本增效推动吨成本压缩。
2. 两翼业务稳步拓展：骨料销量同比+37%至519万吨，毛利率64.3%；新能源业务发电1416万度，同比增长92%，储能放电128万度，同比增长182%。
3. 新经济股权投资：新增对光掩模、方晶科技等项目的股权投资，昂瑞微等申报上市，上半年投资收益402万元。
4. 费用控制良好：期间费用率17.1%，同比-1.5pct，管理费用同比压减0.57亿元。Q2期间费用率15.0%，同比-0.1pct，主要因理财收益影响。上半年确认投资收益8673万元，同比+31%，其中出让境外合资公司权益形成账面收益3417万元，但抵减所得税等后净减少净利润3651万元。
5. 资本开支与负债率：上半年购建固定资产等支付现金0.71亿元，同比-61%，持续审慎控制资本开支。上半年末资产负债率为45.1%，同比-2.3pct。

研究结论： 行业景气度低位震荡，公司水泥主业盈利表现优于同行，且积极提升股东回报，五年规划谋划新增长极。考虑出让境外合资公司影响及行业需求承压，下调2025-2027年归母净利润预测至7.1/8.3/9.5亿元（前值为7.6/9.0/10.0亿元），对应市盈率13/11/10倍，维持“增持”评级。

风险提示：水泥行业竞合态势恶化；两翼业务开拓不及预期的风险。