短期因素干扰业绩释放，未来成长可期

短期因素干扰业绩释放，未来成长可期 2025年08月26日 ➢事件：公司发布2025年半年报。2025年上半年公司实现营收24.73亿元，同比增长12.50%，归母净利润7.96亿元，同比下滑9.93%，扣非归母净利8.01亿元，同比减少10.42%；单季度看，2025Q2公司实现营收13.24亿元，同比下降7.68%，环比增长15.19%，归母净利润4.21亿元，同比下降35.58%，环比增长12.54%，扣非归母净利4.27亿元，同比下滑35.93%，环比增长14.04%。业绩不及预期主要系子公司安全生产事故、施工建设、设备维修等影响致使入选品位下降产量下滑，从而影响利润。 推荐维持评级当前价格：20.56元 ➢点评：量价齐升，盈利能力改善。量：公司上半年实现银/锡产量131/3590吨，同比变动+4.57%/-20.64%，实现铅/锌产量9247/29986吨，同比变动-1.09%/+6.42%。价：白银：2025年上半年白银均价8144元/千克，同比增长21%，Q2单季度白银均价8345元/千克，同比增长11%，环比增长5%；锡：2025年上半年锡均价26.2万元/吨，同比增长9.2%，Q2单季度均价26.4万元/吨，同比增长0.3%，环比增长1.1%；铅锌：2025上半年铅/锌均价17040/23312元/吨，同比变动-0.4%/+5%，Q2单季度铅/锌均价16929/22650元/吨，同比降低6%/3%，环比降低1%/6%；利：2025年上半年公司锌/锡/银毛利率46.98%/68.39%/54.66%，同比下降6.13/4.79/12.60pct。影响因素：公司2025上半年归母净利同比下滑，主要系1）银漫矿业发生“3.9”事故、无法进行均衡配矿致使锡、银入选品位下降；2）宇邦矿业春季复工延迟、因工程原因多加工地表原矿致使入选品位偏低；3）融冠矿业开采的矿房不可剔除夹石增加，致使入选同等的矿量较上年需增加采矿量，叠加铁精粉价格下跌；4）乾金达选矿厂破碎设备返厂家维修，同时为生产接续施工采矿三期准备工程，致使掘进量同比大幅增加，生产成本上升。 分析师邱祖学执业证书：S0100521120001邮箱：qiuzuxue@mszq.com研究助理王作燊 执业证书：S0100124060015邮箱：wangzuoshen@mszq.com 相关研究 1.兴业银锡（000426.SZ）2024年年报及2025年一季报点评：量价齐升，盈利能力改善-2025/04/28 ➢核心看点：白银龙头，资源雄厚，宇邦布墩银根相继增储：公司2025年收购宇邦矿业后，白银保有储量增至24537吨，占国内总储量34.56%，占全球白银储量4.46%；截至2023年底，公司在白银公司中排名位列亚洲第一位，全球第八位。2025年布墩银根和宇邦先后实现大体量增储，资源实力雄厚；银漫二期建设持续推进：公司银漫二期项目于2025年1月获得立项批复。根据可研，银漫二期属于改扩建项目，建设期约两年，目前银漫一期日处理能力为5000吨，二期项目建成投产后，银漫采选产能将由165万吨/年提升至297万吨/年，进一步增强公司盈利能力；大西洋锡业并购进展顺利：2025年8月，公司成功收购大西洋锡业96.04%股权，后续将对剩余股权发起强制收购，实现完全控股。 ➢投资建议：我们预计2025-2027年公司归母净利润为19.64、24.89、29.40亿元，对应8月25日收盘价PE分别为19/15/12X，维持“推荐”评级。 ➢风险提示：金属价格大幅波动，项目进展不及预期，生产安全风险等。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦7层；200082北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005深圳：深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室；518048