事件概述
公司发布2025年中期业绩公告，2025H1实现收入13.38亿元，同比增长27.9%；净利润2.97亿元，同比由亏转盈；经调整净利润3.20亿元，同比增长9.6%；经调整净利润率23.9%，同比-4.0pct。
- 收入增长：受益于销量增长和平价产品销售增长，海外地区低基数下销售同比增长899%。
- 分产品：拼搭角色类玩具收入13.25亿元，同比增长30%；积木玩具收入0.13亿元，同比下滑46%；其他产品收入33万元，同比增长112%。
- 分地区：中国地区收入12.26亿元，同比增长19%；海外收入1.11亿元，同比增长899%，占总收入从2024年的3%提升至8%。
- 分渠道：线下经销销售12.12亿元，同比增长27%；线上销售1.08亿元，同比增长45%，占比8%。
- 盈利能力：拼搭角色类玩具毛利率同比下降4.8pct，销售、研发人员数量增长使得费用率上升。
- 毛利率：公司整体毛利率48.4%，同比下降4.5pct；拼搭角色类玩具毛利率48.5%，同比下降4.8pct；积木玩具毛利率32.8%，同比下降5.1pct。
- 费用率：销售费用率增长1.7pct至13.2%；研发费用率增加2.3pct至9.6%；行政费用率下降35.1pct至3.5%。
- IP产品多元化：IP产品多元化提升，对头部IP的依赖减少，16岁以上年龄段产品收入占比提升至15%。
- IP商业化：公司已将19个IP商业化，上半年签署了13个新IP；共有925个SKU上市销售，新推出273个SKU，新SKU占总收入的53.1%。
- IP收入占比：四大IP产品收入占比均超过总收入的10%，合计占比83.1%，24H1前三大IP产品的收入占比为92.3%。
- 年龄段产品：16岁以上年龄段产品收入占比同比增长4.4pct至14.8%。
投资建议
长期来看，公司可复用产品打造能力，加速孵化变形金刚、假面骑士等头部授权IP，以及英雄无限等原创IP；海外市场有望成为公司的第二成长曲线。
- 盈利预测下调：预计2025-2027年公司收入分别为32.07/46.40/61.82亿元，同比分别+43%/45%/33%；归母净利润分别7.73/11.50/15.79亿元，同比分别+293%/49%/37%；EPS分别3.10/4.61/6.33元。
- 估值：最新股价（8月22日收盘价117.5港元）对应PE分别为35/23/17X。
- 评级：维持“买入”评级。
风险提示
行业竞争加剧；消费者需求变化；IP依赖和授权风险；自有IP开发保护不足。
