IP扩容/出海提速，盈利能力持续提升

2025年8月24日 核心观点 ⚫事 件 ：公 司 发 布2025年 半 年 报 ，25H1公 司 实 现 营 业 收 入13.38亿 元 ， 同 比增 长27.9%；归 母 净 利 润 为2.97亿 元 ，24H1归 母 净 利 润 为-2.58亿 元 ，实 现扭 亏 为 盈。 推荐维持评级 ⚫IP矩 阵 日 益 完 善 。报 告 期 内 ，奥 特 曼 、变 形 金 刚 等 核 心IP稳 定 发 力 ， 通 过产 品 系 列 持 续 迭 代 和 事 件 营 销 ， 维 持 较 强 生 命 力 ，25H1公 司 前4大IP各 自收 入 贡 献 占 比 均 超10%， 为 公 司 贡 献 了 稳 定 的 营 收 。 另 一 方 面 公 司 积 极 拓 展IP矩 阵 ， 截 至25H1共 有 商 业 化IP19个 ， 在 售SKU925款 ， 包 括 初 音 未 来 、小 黄 人 、酷 洛 米 、名 侦 探 柯 南 等 。在 新IP带 动 下 ，原 大IP的 收 入 占 比 从24H1的92.3%降 至25H1的83.1%， 单 一IP收 入 过 高 带 来 的 风 险 被 有 效 降 低 。 分析师 陈柏儒：010-8092-6000：chenbairu_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130521080001 ⚫渠 道 建 设持 续 深 化 ，国 内 下 沉 与 国 际 扩 张 同 步 提 速 。25H1公 司 中 国/海 外销 售 额 分 别 为12.27/1.11亿 元 ， 同 比 分 别+18.5%/898.6%。国 内 市 场 ，公 司通 过 渠 道 下 沉 和 优 化 已 有 线 下 渠 道 ，将 产 品 覆 盖 到 更 多 城 市 和 区 域 。25H1线下 经 销 销 售 额 达 到12.12亿 元 ， 同 比+26.5%。 公 司 亦 积 极 拓 展 线 上 渠 道 ， 通过 电 商 平 台 和 社 交 媒 体 等 渠 道 ，25H1线 上 渠 道 收 入 达 到1.08亿 元 ， 同 比+44.6%。海 外 市 场展 现 增 长 潜 力 ，亚 洲（ 除 中 国 ）、北 美 和 印 度 尼 西 亚 市 场 表现 亮 眼 ， 公 司 全 球 化 战 略 布 局 初 见 成 效 。 韩勉：010-8092-7653：hanmian_yj @chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525080001 ⚫市 场 推 广 与 品 牌 活 动 助 力 品 牌 提 升 。25H1公 司 积 极 开 展 市 场 推 广 和 品 牌 活动 。2025年3月 ， 公 司 在 上 海 举 办 全 球 合 作 伙 伴 大 会 （GPC） ， 邀 请 合 作 伙伴 和 经 销 商 见 证 公 司 的 创 新 成 果 和 未 来 发 展 规 划 。此 外 ，公 司 还 参 加 多 个 国 际玩 具 展 ， 有 效 提 高 品 牌 知 名 度 ， 加 强 全 球 布 局 。 ⚫规 模 效 应亟 待 显 现。25H1公 司 的 毛 利 率48.39%，同 比-4.5pct。其 中 拼 搭 类玩 具 毛 利 率48.5%，同 比-4.7pct。销 售费 用 率13.2%，同 比+1.7pct，管 理 费用同 比-88.3%，主 要因一 次 性 以 股 份 为 基 础 的 薪 酬 和 上 市 开 支 的 减 少 。归 母 净利 率22.2%。公 司 收 入 结 构 持 续 优 化 ，伴 随IP矩 阵 持 续 完 善 ，规 模 效 应 逐 步显 现， 公 司 盈 利 能 力 有 望 进 一 步 增 强 。 ⚫投 资 建 议 ：公 司为 拼 搭 类 玩 具 龙 头，IP矩 阵 持 续 完 善，全 球 化 布 局 日 益 深 化 ，未 来 成 长 动 力 充 足 。预 计 公 司25/26/27年EPS分 别 为4.01/5.97/8.10元 ，8月22日 收 盘 价117.5港元 对 应PE为39X /26X /19X，维 持“ 推 荐 ”评 级 。 ⚫风 险 提 示 ：新 产 品 销 量 不 及 预 期的 风 险，市 场 竞 争 加 剧 的 风 险 ，海 外 市 场 拓 展不 及 预 期 的 风 险 。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 陈 柏 儒， 轻 工 行 业 首 席 分 析 师 ， 北 京 交 通 大 学 技 术 经 济 硕 士 ，14年 行 业 分 析 师 经 验 、10年 轻 工 制 造 行 业 分 析 师 经 验 。 韩 勉 ，轻 工 行 业 分 析 师 ， 浙 江 大 学 本 硕 ，2023年 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 ， 从 事 轻 工 行 业 研 究 工 作 。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 联系 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn褚颖010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn