资产价格研究：A股VS美股：“跑赢”行情的来龙与去脉

A股近期跑赢美股，相对美国超额收益超15%，创下2015年以来新高。这一现象在中美“攻守之势异也”的背景下尤为突出。报告从历史数据出发，分析了A股跑赢美股的条件、主要因素、开始和结束方式，并对未来走势进行展望。

A股跑赢美股的条件
从20世纪90年代以来，A股跑赢美股的月份占比约为41%，其中A股单方面上涨占比约18.5%，A股美股共赢时A股跑赢概率更大。报告使用两个维度衡量A股相对美股表现：

• 过去12个月上证综指相对标普500指数的累计“超额”收益率
• 扩散指数（衡量过去12个月A股跑赢美股的月数）
  将超额收益率大于0且扩散指数上升的阶段定义为A股“跑赢”美股阶段，历史上共有10段典型区间，平均持续时间约10个月，最高超额收益率达58%。

跑赢区间的主要因素

• 估值贡献更大：估值变动在A股涨跌中贡献相对更大，主导作用明显。
• 行业表现：机械、金融、军工、计算机等行业更容易跑出较好表现。具体阶段差异较大：
  • 2000年、2006年、2009年：周期性行业（有色、煤炭、建筑建材等）表现突出
  • 2014年、2022年：流动性推动下科技行业和小盘股涨幅显著

跑赢的开始和结束

• 开始：多数情况下源于A股短期快速上行，受益于货币政策转向、财政改善、外部风险释放等因素。例外情况如2022年（美股激进加息）和2002年（美股风险偏好回调）。
• 结束：或源于A股涨幅走弱（政策效应退坡、流动性收紧），或美股风险偏好修复后的反弹。

未来走势展望

• 持续性：倾向于认为A股上涨和“跑赢”行情未结束，原因包括：
  • 政治局会议强调增强资本市场吸引力和包容性
  • 国内政策仍有空间，高层对政策节奏把控更娴熟
  • 特朗普政策矛盾未解决，美股市场在“宽松”和“通胀”间摇摆
• 两种可能情形：
  1. 共同降温：美股调整幅度更大，9月国内阅兵、美联储降息后可能进入盘整阶段。
  2. 继续高歌猛进：目前看概率较小。

风险提示

1. 国内经济增长和政策推进不及预期
2. 关税扩散超预期导致全球经济放缓
3. 地缘政治风险升温加剧资产价格波动