2025年半年报点评：报表加速调整，延续去库释压

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2025年H1公司营收147.96亿元，同比-35.32%；归母净利润43.44亿元，同比-45.34%。单季度看，25Q2营收37.29亿元，同比-43.67%；归母净利润7.07亿元，同比-62.66%。
• 量价分析：25H1销售量7.82万吨，同比-32.35%；吨价18.92万元/吨，同比+4.59%。中高档酒营收126.72亿元，同比-36.52%；普通酒营收18.40亿元，同比-27.24%。
• 区域与渠道：省内营收71.20亿元，同比-25.79%；省外营收73.92亿元，同比-42.68%。批发经销渠道营收142.92亿元，同比-35.78%；线上直销渠道营收2.21亿元，同比-6.91%。
• 经销商调整：截至25H1末，省内经销商3010个，同比+11%；省外经销商5599个，同比-268%。
• 费用与盈利：毛利率75.02%，同比-0.33pcts；销售费用率14.52%，同比+3.10pcts；管理费用率5.85%，同比+1.73pcts；净利率29.36%，同比-5.38pcts。
• 库存与现金流：合同负债58.78亿元，同比+49.27%；经营性现金流净额6.16亿元，同比-69.85%。

投资建议与预测

• 短期策略：降速抒压，消化渠道库存，报表加速出清。
• 中长期策略：调整经营节奏，强化大本营市场，梳理产品价格体系，扩展省外市场，静待需求修复。
• 盈利预测：预计25-27年归母净利润分别为41.40、45.08、51.52亿元，EPS分别为2.75、2.99、3.42元。
• 估值与评级：当前股价对应P/E分别为27、25、22X，维持“推荐”评级。
• 现金分红：24年现金分红总额70亿元，25年股息率6.3%。

风险提示

• 省内市场竞争加剧
• 省外扩张不及预期
• 次高端修复不达预期