半年报点评：经营阶段性承压，静待渠道调整效果

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2025年上半年公司营收9.4亿元，同比-9.3%；归母净利润0.75亿元，同比-55.2%，扣非归母净利润0.64亿元，同比-56.0%，接近业绩预告上限。公司拟每10股派发现金红利5.8元。
• 渠道表现：25H1经销模式营收同比-19.8%至7.0亿元，预计量贩零食店保持正增长，传统渠道下滑与商超系统转直营相关；直营及其他模式营收同比高增154.6%至0.83亿元；电商渠道营收同比+12.4%至1.5亿元，表现亮眼。
• 产品表现：老三样合计营收4.8亿元，同比-2.9%，体现成长韧性；综合果仁及豆果营收同比-19.9%至2.7亿元，其他系列营收同比-11.5%至1.7亿元，预计坚果等高价格带产品短期承压，新品推广后有望改善。
• 成本与费用：利润承压主要来自成本压力（马来西亚进口棕榈油均价同比+17.3%）和广宣投放增加（销售费用率18.6%，同比+5.3pct，促销推广费同比+49.5%至0.73亿元）。
• 转型阶段：公司正经历渠道转型，直营和海外市场拓展有序推进，传统渠道调整转型，经销商数量同比增加354家至3115家。

研究结论

• 公司短期利润阶段性承压，但持续推新品拓市场，未来渠道模式理顺、海外市场空间打开，有望进一步放量。
• 预计公司2025-2027年营收分别同比+3.0%/+20.4%/+16.7%至23.3/28.0/32.7亿元，归母净利润分别同比-12.9%/+35.9%/+23.4%至3.3/4.5/5.5亿元。
• 维持“买入”评级。
• 风险提示：渠道竞争加剧、新品推广不及预期、食品安全问题、原材料成本上涨。