2025年一季报点评经营承压延续，静待调整显效

事项：公司发布2025年一季报，实现营收12.01亿元（同比-14.2%），归母净利润0.84亿元（同比-27.07%），扣非归母净利润0.79亿元（同比-27.41%）。

评论：

1. 营收承压，部分区域显效：受需求疲软、低端产品竞争加剧及商超渠道人流下滑影响，一季度营收延续承压。分地区看，华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南营收同比分别下降15.8%/9.8%/15.6%/+7.8%/16.2%/18.3%/21%，全国普遍承压，但华中地区连续两个季度营收逆势增长，主要因量贩零食门店升级及公司积极推进对接。
2. 毛利率拖累盈利，费用率有所优化：25Q1毛利率为21.97%（同比-1.13pcts），主要受规模效应减弱及新基地折旧摊销压力影响。费用率合计同比-0.35pcts，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.62%/1.96%/0.39%/0.66%（同比+0.39/-0.55/-0.23/+0.04pcts）。税金及附加占比同比+0.3pcts，最终净利率为7%（同比-1.23pcts），降幅略有扩大。
3. 短期压力仍存，25H2有望企稳：公司自去年3月起主动调整渠道策略，虽短期营收压力加剧，但经营质量提升。当前正拓展山姆、永辉、盒马、零食量贩等新渠道，华中市场已呈现积极反馈。预计随公司持续调整及报表基数降低，25H2经营有望逐步企稳。

投资建议：维持“推荐”评级。公司积极探索渠道增量，25H2有望逐步企稳。预计25-27年EPS为0.32/0.34/0.36元，对应PE为19/18/16倍。当前股息率约4.2%，资本开支见顶回落背景下，未来分红及股息率预期提升，目标价6.5元（对应25年PE约20倍）。

风险提示：需求复苏不及预期、渠道分散化与行业竞争压力加剧、原料成本超预期上涨等。