半年报点评：25H1业绩仍承压，期待供需格局改善

核心观点与业绩表现

信义光能2025年上半年业绩承压，主要受光伏玻璃售价同比大幅下跌影响。公司实现收入109.3亿人民币，同比减少6.5%，其中光伏玻璃业务收入94.7亿人民币，同比-7.3%；太阳能发电场业务收入14.4亿人民币，同比+0.7%。毛利率方面，公司毛利率同比下降8.6pct至18.3%，光伏玻璃毛利率降至11.4%，主要由于售价下降及闲置产能成本；太阳能发电场毛利率小幅降低至63.5%，主要受限电措施及折旧增加影响。归母净利润同比减少59%至7.5亿人民币，但环比扭亏为盈，净利润率6.8%，同比下降8.7pct。

行业分析与供需格局

光伏玻璃行业上半年面临供需失衡、价格波动及整合压力，价格均价同比下滑。下半年若依靠市场竞争出清，过程可能漫长，行业协会正推动更严格的标准和产能纪律，以遏制恶性竞争，加速淘汰落后产能。信义光能作为行业龙头，具有规模效应和成本优势，较易穿越周期。

海外市场与产能布局

公司海外收入占比提升8pct至32%，为应对美国关税政策变化，印尼两条光伏玻璃产线预计2026年Q1投产，未来将探讨海外其他区域产能布局，以分散关税风险。

融资与股东回报

公司完成首期8亿元3年期熊猫债券发行，优化融资结构，并为人民币资产提供对冲。董事会建议宣派中期股息每股4.2港仙，股息分配率约46.7%。

投资建议与预测

考虑到行业产能出清仍需时间，预计公司2025-2027年收入分别为205/243/282亿人民币，同比增速分别为-6.6%/18.8%/15.9%；归母净利润分别为14.0/21.1/28.8亿人民币，同比增长38.8%/50.7%/36.6%。当前股价对应2025-2027年PE分别为18.4/12.2/8.9倍，维持“买入”评级。

风险提示

行业产能过度扩张导致价格下跌、原材料及燃料成本改善不及预期、光伏装机量不达预期、光伏电站业务核准并网规模不达预期、多晶硅项目进度不达预期等风险。