核心观点
- 宏观政策影响：美国总统特朗普签署公告，对进口半成品铜产品及铜密集型衍生产品征收50%关税，但最终全面豁免，导致COMEX铜价暴跌超20%，现货溢价接近零。对沪铜和伦铜影响不大。
- 供应端：海外矿山增产有限，矿端供给紧张，TC加工费维持低位。中国冶炼厂暂无大规模减产计划，通过金银及硫酸补充加工亏损。下半年国内冶炼厂检修高峰在9-11月，产量影响集中在10-11月，后期供应或下降。精废价差持续偏低，冶炼厂通过吸收废铜维持产出。
- 需求端：全球消费前置，海外需求平稳增长，美国、欧盟、日本、韩国等发达经济体制造业PMI反弹。中国空调排产受国补退坡和中美贸易战影响下滑，房地产拖累市场，但新能源汽车、光伏、风电、电线电缆需求高速增长，国内需求韧性较强。三季度“金九银十”需求旺季，加上经济复苏和政策支持预期，需求预计继续向好。
- 库存端：外围COMEX库存大幅上升，LME库存回升，国内社会库存维持低位，显示国内需求韧性。
关键数据
- 全球铜精矿：2025年5月产量157.52万吨，1-5月产量770.03万吨；2024年产量2238.8万吨，同比上涨2.1%。26%干净铜精矿综合TC价格为-42美元/干吨，现货价格为2545美元/干吨。
- 全球铜产量：2025年5月产量237.75万吨，消费量229.33万吨，供应过剩8.42万吨；1-5月产量1129.79万吨，消费量1103.44万吨，供应过剩26.34万吨。2024年产量2802.28万吨，消费量2857.67万吨，供应短缺55.39万吨。
- 中国精炼铜：2025年6月产量130.2万吨，同比增加14.2%；1-6月累计产量736.3万吨，同比增加9.5%。2024年产量1364.4万吨，同比增长4.1%。
- 中国精炼铜进出口：2025年6月进口33.70万吨，环比增长15.15%，同比增加9.23%；1-6月累计进口172.84万吨。2024年进口373.88万吨，同比增加6.49%；出口45.75万吨，同比增加63.86%。
- 中国废铜进口：1-6月进口114.54万吨，同比减0.38%；2024年进口224.97万吨，同比增加13.3%。广东市场精废价差为730元/吨。
- 国内社会库存：截至2025年7月31日为12.13万吨，近期上期所库存处于长期低位。
研究结论
- 中期铜价走势：特朗普铜关税政策转向，引发市场套利交易平仓和美国铜库存重新配置，COMEX铜价暴跌，但沪铜和伦铜影响不大。海外矿山增产有限，矿端供给紧张，TC加工费低位。中国冶炼厂暂无大规模减产计划，但下半年检修高峰将导致供应下降。国内需求韧性较强，三季度需求旺季，经济复苏和政策支持预期，中期铜价有望维持偏强走势。
- 投资策略：中线借回调分批买入做多，沪铜2510参考支撑位76000元/吨。
产业链结构
- 全球铜资源分布：智利（21.3%）、澳大利亚（10.9%）、秘鲁（9.1%）、俄罗斯（7%）。
- 全球资本开支：长期压制增量，存量难稳产，预计2025-2027年全球铜矿产量增量分别为56、128、47万吨。
- 全球铜下游消费：预计2025年铜绿色需求（光伏、风电、新能源车）占比将超过建筑需求。
