【东吴环保公用】水固气行业深度：拨云见日，现真金

核心观点

• 垃圾发电：提分红空间扩大3倍，供热业务加速发展，公司攻守兼备。电价稳定，特许经营保证收益可持续，供热和IDC合作带来额外盈利弹性。
• 水务运营：下一个垃圾发电，估值接近垃圾发电，自由现金流即将大幅增加，业绩稳健，低估值，高分红。
• 燃气：全球格局更替，供给或更宽松，促价差理顺，需求放量。LNG产能建设加快，释放资源流动性，供给宽松，新增LNG供给为低价资源，有望降低国内用能成本。下游需求放量，城燃、工业、发电用气有望保持增长。
• 固废：稀缺的红利成长双增，提分红兑现中，供热和IDC合作促ROE提升。行业资本开支下降，自由现金流增厚，公司积极提分红。供热和IDC合作带来额外收益，提升盈利能力和ROE。

关键数据

• 垃圾发电：2024年吨上网电量333度/吨，平均厂用电率14.66%。
• 水务运营：2024年收入655亿元，归母净利润112亿元，运营收入占比提升，利润率上行。
• 燃气：2024年天然气消费量4235亿方，城市燃气占比37%，工业燃料用气占比38%。
• 固废：2023年A股垃圾焚烧企业自由现金流全面转正，2024年持续增厚。

研究结论

• 垃圾发电和固废行业进入成熟期，资本开支下降，自由现金流增厚，公司积极提分红，估值有望提升。
• 水务运营行业受益于水价改革，业绩稳健，现金流优质，高分红，估值有望提升。
• 燃气行业供给宽松，需求放量，城燃公司盈利能力修复，燃气销售衍生业务成为新增长点。
• 建议关注：垃圾发电（瀚蓝环境、海螺创业）、水务运营（兴蓉环境、粤海投资）、燃气（新奥能源、九丰能源）、固废（瀚蓝环境、绿色动力）。