最新观点
- 价格法修订：价格法27年来首次修订，政府定价从定水平向定机制转变，夯实成本监审的法律基础，丰富政府听取意见形式，推进公用事业价格市场化，促进ROE和现金流提升。水、固、气、电领域多涉及政府定价，市场化定价可促进高效促ROE+保证现金流。
- 政策跟踪：2025年化债加速推进，期待助力环保板块回款改善，促进现金流进一步提升。
行业观点
- 【水务运营】市场化+现金流拐点，下一个垃圾焚烧！
- 现金流左侧布局下一个垃圾焚烧：预计兴蓉、首创资本开支25年下降，26年开始大幅下降，自由现金流大增可期！参照垃圾焚烧自由现金流转正前后，分红比例从21年低点18%，22-24年连续提至40%，典型公司永兴（24年分红比例66%）军信（95%）绿动（71%），板块PE均值从23年末11倍提至当前15倍。24年水务板块分红比例为34%，剔除已经分红50%的洪城环境，核心公司兴蓉24年分红28%提升空间大！自由现金流改善带来PE估值提升空间可参照垃圾发电30%以上！
- 价格改革不仅是弹性，重塑成长+估值！水的重点在于水价制度对合理投入回报的保障，从而在成熟期获得类似全球范式的持续增长，如美国水业业绩10年复增10%，伴随同样确定的红利增长。“从防御到可持续增长”带来估值提升空间2～3倍。
- 重点推荐：【兴蓉环境】PB 1.2倍，对应25年PE10.2倍。【粤海投资】PB1.1倍，对应25年PE10.5倍，股息率6.2%。【洪城环境】高分红兼具稳健增长，承诺21-26年分红比例不低于50%，对应25年PE 9.7，股息率5.2%。
- 建议关注：【首创环保】PB1.1倍，对应25年PE12.7倍。【北控水务集团】。
- 【垃圾焚烧】资本开支下降提分红验证，供热&IDC等提质增效促ROE和估值双升！
- 固废重点逻辑在于：一是资本开支下降，自由现金流大幅改善，分红提升！二是，行业成熟期提质增效！
- 自由现金流增厚提分红：板块自由现金流于23年转正，24年持续增厚，提分红兑现。测算分红潜力=（简易自由现金流-财务费用）/归母净利润。24年板块分红比例40%、稳态下分红潜力达97%～120%；预计26年标的分红潜力达50%～150%+。
- 降本增效提ROE：通过降本、供热、IDC合作等方式提质增效，带来ROE提升！如【绿色动力】25Q2供热量同增133%进一步加速，提分红+提ROE核心逻辑兑现典范。
- 垃圾焚烧+IDC为行业拓展新趋势，纯供能模式/供能+机柜租赁/供能+算力租赁模式下，2000吨/日匹配20MW数据中心，盈利增量弹性为26%/66%/817%，综合ROE由12%提至16%/15%/18%。
2025年度策略
- 主线1——环保受益化债：关注优质运营/成长/弹性，优质运营重估：化债利于解决现金流痛点，对标海外迎价值重估。量化测算：在优质模式下选择弹性大的标的。固废：重点推荐【瀚蓝环境】。【光大环境】应收市值弹性指数居首位，自由现金流弹性40%+。【三峰环境】【绿色动力】，建议关注【永兴股份】；水务：重点推荐【兴蓉环境】【洪城环境】，建议关注【北控水务集团】。
- 主线2——优质成长：把握政策着力点+新质生产力，再生资源：关注资源价值+需求升级。废家电/报废汽车拆解：贡献“两新”重要增量，回收规范化，地区先发优势与回收资产优势将持续提升。建议关注：废家电拆解【中再资环】【大地海洋】，报废汽车拆解【华宏科技】。生物油：原料端UCO出口退税取消，鼓励本土利用，长期废油脂资源将供不应求；产品端UCOME存结构性替代机遇，SAF当前产能稀缺，需求增量空间大。建议关注：从UCO到生柴一体化布局【朗坤环境】，先进SAF生产商【嘉澳环保】【鹏鹞环保】【海新能科】等。重点推荐【景津装备】压滤机龙头市占率40%+。
- 主线3——重组为支点，推动“化债-价值成长”闭环，立足于企业资产增值，政策支持上市公司向新质生产力转型升级&加强产业整合。从瀚蓝案例看下一个“化债-重组-成长”闭环逻辑，建议关注【武汉控股】化债修复弹性值得期待，股东承诺资产盈利提升后注入。
行业跟踪
- 环卫装备：2025M1-6环卫新能源销量同增90.56%，渗透率同比提升7.24pct至15.86%。重点公司：盈峰环境、宇通重工、福龙马新能源市占率分别为32%/14%/8%。
- 生物柴油：生物柴油均价持平，单吨净利下滑。原料端地沟油均价6304元/吨，环比2025/7/11-2025/7/17地沟油均价+1.2%。产品端全国生物柴油均价8250元/吨，环比2025/7/11-2025/7/17生柴均价持平。国内UCOME与地沟油当期价差1946元/吨，环比2025/7/11-2025/7/17价差-3.6%；若考虑一个月的库存周期，价差为1854元/吨，环比2025/7/11-2025/7/17价差-6.6%，按照（生物柴油价格-地沟油价格/88%高品质得油率-1000元/吨加工费）测算，单吨盈利为-18元/吨（环比2025/7/11-2025/7/17单吨盈利-114.0%）。
- 锂电回收：金属价总体明显上涨&折扣系数上升，盈利改善。金属锂价格为51.00万元/吨，周环比持平；电池级碳酸锂（99.5%）价格为7.29万元/吨，周环比变动9.4%。金属钴价格为24.8万元/吨，周环比变动+2.1%；硫酸钴价格为5.05万元/吨，周环比持平。硫酸镍价格为12.49万元/吨，周环比变动+2.4%；硫酸镍价格为2.73万元/吨，周环比持平。三元极片粉锂折扣系数71.0%，周环比变动+1pct；三元极片粉钴折扣系数73.8%，周环比变动+0.5pct；三元极片粉镍折扣系数73.8%，周环比变动0.5pct。
风险提示
- 政策推广不及预期，财政支出低于预期，行业竞争加剧。
