海外市场专题：美联储货币政策体系研究及市场流动性追踪

核心观点

• 美联储组织架构及决策机制：美联储由联邦储备理事会、12家地方联邦储备银行和联邦公开市场委员会（FOMC）组成。FOMC负责制定货币政策，包括利率走廊机制。
• 美联储利率走廊形成历程：经历了三个阶段：稀缺准备金时期的传统操作框架（以再贴现利率为上限，存款准备金利率为下限）、2008年量化宽松后的制度创新（引入超额准备金利率IORB为上限，隔夜逆回购利率ON RRP为下限），以及紧缩周期下的利率机制再优化（创设常备回购协议SRF作为利率上限的“补丁”）。
• 美国当前的经济环境：就业市场韧性超预期，通胀数据尚未走高，为美联储保持观望态度预留了空间。若美国与各国贸易协议最终未能达成，通胀水平或将走高，未来一个季度为通胀数据变化的重要观察期。
• 美国市场流动性追踪：构建了规模类指标（准备金规模及其占GDP比重、隔夜逆回购规模）、价差类指标（SOFR-IORB利差、SOFR-OIS利差）和压力性指标（MOVE指数、VIX指数）来追踪美国金融市场流动性。总体来看，上半年以来流动性边际收紧，但当前尚处于美联储理想的流动性“充足”状态。然而，TGA账户处于低位，新的债务上限法案通过后，债务上限提高，财政部后续发债规模或将上升，美债供给增加将进一步对市场流动性形成“抽水”效果，可能触发短期流动性缺口风险。

关键数据

• 6月美国新增非农就业14.7万人，高于市场预期的10.6万人，失业率保持不变，劳动参与率小幅上行。
• 5月美国CPI同比录得2.4%，核心CPI同比录得2.8%。
• 美国银行准备金规模约为32629亿美元，准备金规模/GDP比重约为10.76%。
• 美国隔夜逆回购规模（ON RRP）已回落至2455亿美元。
• 美国财政部(TGA)账户已由2024年末的7350亿美元下降至3722亿美元。
• SOFR-IORB利差录得4bp。
• SOFR-OIS利差录得1bp。
• MOVE指数录得16.73，VIX指数录得90.26。

研究结论

• 美联储短期暂不急于降息，下一次降息时点或仍至少需要等到9月。
• 需警惕美联储下任主席候选人相关信息对市场预期造成扰动。
• 三季度末或为观测美联储调整缩表节奏的重要时点。