上周债市持续调整，信用债迎来一轮意料之外的“急跌”行情，各主要期限品种的跌幅均高于利率。权益、商品市场走强，“跷跷板”效应下债市走弱，叠加后半周资金面偏紧，基金、理财止盈氛围较浓厚，好在周五央行适时呵护流动性，债市暂时企稳；全周来看利率债收益率震荡上行，走势偏弱。信用债同步利率走弱但跌幅更大，且各主要品种二永、普信债、超长期限信用债无差别调整，与大上周“独立牛”对比惨烈。
核心观点与关键数据：
- 信用债急跌：上周信用债各主要期限品种跌幅均高于利率，其中二永债、普信债和超长期限信用债同步调整，二永超长债调整幅度最高。AAA/AA+10Y 中票收益率分别上行了 11.99 BP、9.99BP；AAA/AA+10Y 城投收益率分别上行了 11.14BP、10.14 BP；AAA-10Y 银行二级资本债收益率上行了 14.47BP。
- 收益率曲线：1-2年、低等级2-3年陡峭程度最高，与5月底相比陡峭程度基本一致，除短端1年以内较为扁平外，其余期限处于本轮牛市以来陡峭程度最高的阶段。
- 信用利差：3Y-5Y 信用利差保护垫有所加强，1Y-AAA、3Y-AAA、5Y-AAA、1Y-AA+、3Y-AA+、5Y-AA+、1Y-AA、3Y-AA 中债中短票估值到期收益率处于 2024 年以来的后 19.89%、26.02%、25.25%、12.75%、15.05%、18.62%、13.77%、17.85% 水平；1Y-AAA、3Y-AAA、5Y-AAA、1Y-AA+、3Y-AA+、5Y-AA+、1Y-AA、3Y-AA 信用利差历史分位数分别为后 11.14%、24.66%、28.64%、6.89%、13.52%、21.48%、7.69% 和 26.79%。
- 二永债：二永债行情走弱，3Y及以上期限的跌幅均超过同期限的普信和超长信用债。1-5年、7年、10年 AAA-银行二级资本债收益率分别上行了 6.73BP、11.11BP、13.80BP、15.27BP、13.67BP、14.21BP、14.47BP。
- 成交情况：全周成交情绪很弱，仅周五有所缓和。二永债低估值成交占比分别为 4.88%、7.32%、0.00%、0.00%、100.00%；平均成交久期分别为 0.77 年、0.63 年、0.53 年、0.50 年、4.05 年。超长期限信用债折价成交占比分别为 92.68%、60.98%、90.24%、97.56%、65.85%。
研究结论：
短期策略上仍然建议流动性为王，本轮急跌后 3-5 年银行二级资本债有一定的参与机会，此外从曲线陡峭程度来看 1-3 年低资质城投下沉+骑乘也有较好的机会。超长期限近期较难抓住好的参与时点，建议等待。
风险提示：融资政策超预期事件、信用黑天鹅事件。
