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一周观点：
- “反内卷”政策加上雅江水电项目的开工，令上周的股债跷跷板扩展到本周的商债跷跷板。
- 回顾2015年-2017年的供给侧改革情况，商品价格的上行和债券利率的上行之间，存在1年的时滞。
- 预测年内PPI当月同比稳步回升，但还难以转正，社融存量同比增速的回升需要看到反内卷政策从供给侧带来的企业利润回升，以及随之回升的居民收入预期及杠杆率。
- 预计年内利率仍以下行趋势为主。
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美国经济数据：
- 美国7月服务业PMI初值49.5，预期52.7，前值52.9，创去年12月以来新低，是今年首次萎缩；服务业的回暖抵消了制造业的萎缩，Markit服务业PMI初值55.2，预期53，前值52.9，创去年12月以来新高，连续五个月扩张；7月Markit综合PMI初值54.6，预期52.7，前值52.9，创去年12月以来新高，仍连续五个月扩张。
- 美国6月成屋销量年化环比下降2.7%，不及市场预期；7月19日当周首次申请失业救济人数降至21.7万人，7月12日当周持续领取失业金人数升至195.5万人。
- 美国7月18日当周EIA原油库存减少316.9万桶，远高于预期的减少150万桶，前值减少385.9万桶。
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美联储降息预期：
- “影子联储主席”沃什称若参会将支持降息，特朗普亲赴美联储总部施压降息。
- 截至7月25日，Fedwatch预期2025年7月降息25bp的概率为4.1%，9月份降息的可能性升至61.9%，10月份在9月份降息的基础上再次降息的可能性为30.5%。
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地方债市场：
- 本周一级市场地方债共发行61只，发行金额3757.55亿元，其中再融资债券1470.49亿元，新增专项2054.40亿元，新增一般债232.65亿元，偿还量828.46亿元，净融资额2929.09亿元。
- 本周地方债存量52.30万亿元，成交量3,861.04亿元，换手率为0.74%。
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信用债市场：
- 本周一级市场信用债共发370只，总发行量3508.44亿元，总偿还量2959.29亿元，净融资额549.15亿元。
- 本周短融净融资额-145.47亿元，中票净融资额492.72亿元，企业债净融资额-70.50亿元，公司债净融资额312.88亿元，定向工具净融资额-40.48亿元。
- 本周国开债到期收益率全面上行，短融中票收益率全面上行，企业债收益率全面上行，城投债收益率总体上行。
- 本周短融中票信用利差总体走阔，企业债信用利差总体走阔，城投债信用利差呈分化趋势。
- 本周短融中票等级利差呈分化趋势，企业债等级利差总体走阔，城投债等级利差呈分化趋势。
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风险提示：
- 宏观经济增速不及预期。
- 货币政策工具创新。
- 历史经验不代表将来。
