2季度流水缓慢恢复，不确定性仍存

核心观点与关键数据

• 2025年2季度销售趋势走弱：李宁品牌（不含李宁 YOUNG）全平台同比低单位数零售流水增长，复苏趋势环比走弱，略低于预期，7月以来流水和折扣仍承压。
• 线下渠道疲软，库存健康但折扣压力加大：线上渠道表现优于线下，电商同比中单位数增长，线下同比低单位数下降；批发渠道表现好于零售渠道；库销比恢复到4个月水平，但全渠道折扣同比低单位数加深。
• 门店优化阶段：线下门店数量小幅调整，直营门店收缩，李宁 YOUNG门店数量减少。
• 品类增长：跑步和健身品类领跑，篮球品类降幅超过20%，户外、网球、匹克球等小众运动品类表现较好。

研究结论

• 下调盈利预测：基于更谨慎的销售假设，下调2025-27年收入预测0.3-5.8个百分点至290.0-309.5亿元人民币，毛利率/净利率预测下调，2025-27年净利润预测26.8-34.0亿元人民币。
• 维持中性评级：目标价16.28港元，采用2026年预测每股净利润计算。
• 估值已反映当前阶段：公司目前估值已充分反应了稳健经营策略和销售恢复前景。

财务数据一览

• 收入：2023年27,598百万人民币，2024年28,676百万人民币，2025E 29,007百万人民币，2026E 30,103百万人民币，2027E 30,945百万人民币。
• 净利润：2023年3,187百万人民币，2024年3,013百万人民币，2025E 2,678百万人民币，2026E 2,990百万人民币，2027E 3,402百万人民币。
• 毛利率：2023年48.4%，2024年49.4%，2025E 49.1%，2026E 49.3%，2027E 49.9%。
• 净利润率：2023年11.5%，2024年10.5%，2025E 9.2%，2026E 9.9%，2027E 11.0%。