全球双抗龙头，依沃西引领二代IO新时代

康方生物是一家致力于创新抗体新药研发的公司，其核心平台ACE和Tetrabody技术助力开展了20多条管线。公司全球首个PD-1/CTLA-4双抗AK104已于2022年6月获批上市，后续的AK112（PD-1/VEGF）同样极具竞争力，已与Summit达成海外合作。公司多款核心产品接近商业化阶段，2024年产品销售收入达到20.02亿元，毛利率86.4%。公司广义现金储备充足，2024年为73亿元，足以支撑后续管线进入商业化放量。

AK104：

• 是全球唯一一款上市获批的PD-1/CTLA-4双抗产品，技术领先且安全性优于对手。
• 2025年5月获批1L宫颈癌适应症，mPFS达到12.7个月，大幅优于现行方案。
• 2024年9月获批1L胃癌适应症，预计将进入快速放量阶段。
• 5项注册临床正在推进中，涉及肝癌、胃癌和肺癌，预计均能顺利完成，于2028-2030年分别获批上市。
• 预测AK104风险调整后销售峰值为2033年的48.3亿元。

依沃西单抗：

• 是PD-1/VEGF双抗，有望成为全球下一代IO基石产品。
• 在单药NSCLC 1L治疗中，头对头击败K药，PFS大获全胜。
• 联用化疗NSCLC 1L治疗获显著阳性结果。
• 2L+ EGFRm NSCLC的海外临床完美复现国内数据，意义重大。
• IO经治NSCLC市场潜力巨大，已经启动III期临床。
• NSCLC围术期研究突破pCR率瓶颈。
• 多个后期临床试验开展中，泛癌种布局打开成长空间。

盈利预测与投资评级：

• 公司正处于商业化快速放量的初期，未来AK104和AK112两款核心产品可支撑1600亿港元市值。
• 采用FCFF模型对公司进行估值，目标价为163.33元人民币，高于公司2025年7月7日收盘价。
• 首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：

• 核心管线研发进展不及预期的风险。
• 管线市场竞争加剧的风险。
• 商业化放量不及预期的风险。
• 上市时间不及预期的风险。
• 核心研发人员流失的风险。