一、策略：构建基于宏观状态的红利轮动组合，年化收益15%
我们构建了基于宏观状态的红利轮动组合，包含周期、消费、稳定、制造四大类红利资产，并根据M1同比、PPI定基指数、10Y国债收益率三个指标划分宏观状态。历史回测显示，不同宏观状态下表现最优的红利大类分别为：M1同比↑、PPI↑、国债利率↑时选择制造红利，M1同比↓、PPI↑、国债利率↑时选择消费与周期红利，M1同比↑、PPI↓、国债利率↑时选择消费红利，M1同比↓、PPI↓、国债利率↓时选择制造红利，M1同比↑、PPI↑、国债利率↓时选择周期红利，M1同比↓、PPI↓、国债利率↓时选择消费与稳定红利。基于此构建的组合历史年化收益率为15%，跑赢中证红利指数。截至2025年5月，宏观状态已转变为M1同比↑、PPI↓、国债利率↓，因此当前应关注红利大类由消费&稳定红利转向制造红利，即家电、汽车、机械行业大类。
二、金融：6月银行业上涨5.37%，估值继续回升
银行业6月上涨5.37%，估值继续回升。考虑到中长期资金入市和公募基金改革，制度层面推动银行后续仍有增量资金。建议配置：1）国有大行（A+H）+稳健股份行如招商银行（A+H）、中信银行（A+H）、兴业银行+区域优质中小行如江苏银行、沪农商行、渝农商行；关注低估值股份行ROE提升空间，建议关注浦发银行。2）经济结构转型背景下，客群扎实、风控优秀的银行基本面和估值有更大弹性，建议关注招商银行、宁波银行、中信银行、重庆银行、常熟银行、瑞丰银行、平安银行。
三、交运公用：H股较A股表现更优，重视港股红利资产投资机会
H股红利资产表现优于A股，建议重视港股红利资产投资机会。1）公路：继续首推A/H股息率领先的四川成渝/四川成渝高速公路，继续重点推荐皖通高速、山东高速、宁沪高速、招商公路、赣粤高速。2）港口：长久期价值或推升估值弹性。推荐招商港口，海外资产布局、提升分红比例；看好青岛港整合优化、业绩稳健增长；关注唐山港。3）铁路：长久期+改革红利，推荐黄金线路资产和稀缺资源存在价格弹性潜力的京沪高铁，典型高股息资产大秦铁路。
四、能源化工：欧美驾驶旺季来临，重视能源行业配置机会
欧美驾驶旺季来临，建议重视能源行业配置机会。1）油气：创收能力上，作为能源安全基石，长期现金流得以保障；资本开支上，碳中和背景下，资本开支趋势性下修。建议关注中国石油、中国海油、中国石化、海油发展。2）煤炭：当前秦皇岛港口煤价已低于准东区域疆煤外运成本线，价格风险持续释放，同时海外供给端增速出现拐点，看好旺季需求来临后价格企稳反弹。建议关注煤炭资源禀赋良好，一体化布局动力煤生产企业中国神华、陕西煤业等。
五、食饮：步入业绩验证期，分红提质成看点
食饮行业步入业绩验证期，分红提质成看点。1）白酒：优质红利资产视角，建议重视龙头白酒战略性底部吸筹窗口。首推龙头茅台，其次推荐千元价格带龙头五粮液，同时持续推荐老窖及洋河。2）大众品：传统龙头右侧回暖，质量红利标的价值突出。推荐产业优势突出、龙头地位稳固的伊利、双汇，以及现金流表现稳健、重视股东回报的重啤。
六、家电：质量红利+周期红利，重视板块龙头投资机会
家电板块兼具质量红利和周期红利，建议重视板块龙头投资机会。1）白电：25年家电国补政策如期续作不留空档，看好兼具高股息+内销经营基本面延续改善的美的集团、海尔智家、海信家电。2）小家电：近年来国内小家电渠道变革成效显著，推荐关注国内小家电龙头企业苏泊尔。3）厨电&民电：主业现金牛资产稳步增长，新业务持续扩张打开新空间，持续推荐公牛集团；受益地产政策及以旧换新政策，建议关注老板电器、欧普照明。
七、地产：商品房销售下滑，聚焦商业地产赛道
商品房销售下滑，建议聚焦商业地产赛道。推荐标的：1）太古地产：典型的通过持有具有护城河的底层资产、从而获得稳定现金流的商业地产公司，且承诺分红每年保持中个位数增长率。一季度内地购物中心零售额增速明显改善，整体表现符合预期。2）华润万象生活：公司为轻资产商管龙头，购物中心经营稳健，在手现金流充沛，保持高派息回馈股东。3）绿城中国：产品基因和拿地精准度仍是我们推荐公司的核心理由，这两部分目前未受影响。
八、出版：教育出版稳健度高，重视配置价值
教育出版稳健度高，重视配置价值。可攻可守优质配置方向。看好今年国有教育出版主业稳健+稳定高分红，此外各家积极布局AI教育/研学等新方向，有潜在向上期权，持续看好配置价值。推荐南方传媒，建议关注中原传媒（主业稳健+高分红，当前股息率~4.6%，向下安全垫厚；新业务布局积极，智慧教育平台预计年内正式落地）/长江传媒/凤凰传媒/山东出版/中南传媒等。
九、红利资产精选组合
稳定红利资产个股包括：银行的沪农商行；交运高速公路细分四川成渝、皖通高速；质量红利资产个股包括：食饮白酒细分的贵州茅台、五粮液、及乳品细分伊利股份；家电白电格力电器、海信家电；出版南方传媒；潜在红利资产包括：交运港口细分的招商港口。
十、风险提示
宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来；历史复盘回测方式存在局限性。
