锌市行情回顾
上半年锌价重心阶梯型下移。年初因需求转弱及矿端趋松预期，锌价自高位回落。2-3月锌价止跌后震荡整理，受美联储加息、特朗普加征关税等因素影响。4月初锌价再次下行，后因避险情绪释放及美国叫停对等关税止跌回升。进入6月，供给端逐步恢复，库存隐有累库之势，锌价下方压力增强，但下游采买力度增加，库存并未实质性累库，锌价未跌破前期低点。截至6月25日，SMM1#锌锭平均价22,130元/吨，较去年年底下跌14.32%，较去年同期下跌8.52%；沪锌主力合约收盘价22,045元/吨，较去年年底下跌13.41%，较去年同期下跌10.62%；LME3个月锌收盘价2,710美元/吨，较去年年底下跌9.33%，较去年同期下跌7.85%。
锌精矿
锌精矿价格趋松预期基本兑现。国产锌精矿平均价17,064元/吨，较去年年底下跌21.78%；进口锌精矿平均价17,596.53元/吨，较去年年底下跌17.38%。海外增量项目如俄罗斯OZ矿山、刚果（金）Kipushi矿山等将带来约50-60万吨锌精矿增量。国内矿山逐步恢复，预计全年增量10万吨左右。进口锌矿为国内炼厂提供较强补充，2025年1-5月累计进口220.40万吨，同比增加52.46%。港口库存处于相对高位，炼厂原料库存天数提升，原料端对锌价支撑偏弱。
供给端
TC持续回升，炼厂扭亏为盈。国产锌精矿加工费3,600元/金属吨，较去年年底上涨94.59%；进口锌精矿加工费45美元/干吨，较去年年底上涨65美元/干吨。炼厂生产积极性较高，供给呈增量趋势，但部分炼厂超预期检修，导致锌锭产量不及预期。2025年1-5月中国锌锭累计产量265.49万吨，同比增加0.72%。
需求端
需求端持稳。下游逢低采买，终端市场以基建、汽车、家电等为主。地产市场依旧低迷，基建仍是重要支撑。汽车、家电板块表现良好，汽车累计销量同比增加10.88%，家电总产量同比增加0.64%。沪伦比值持续高位，出口窗口暂未开启，2025年1-5月精炼锌累计出口1.05万吨，同比增加124.47%。
库存与供需平衡
淡季累库周期尚未开启。1月炼厂持续复产，下游逢低备库，库存小幅波动。春节期间库存累积，节后社库去化。进入5月，供给增量预期较强，社库累库预期未兑现。截至6月26日，SMM七地锌锭库存总量7.95万吨，较去年年底增加24.00%；上期所精炼锌库存43,633吨，较去年年底增加44.31%；LME锌库存119,225吨，较去年年底减少49.24%。
行情展望及投资策略
宏观无较大变动的情况下，供给端主导锌价走势。下半年锌价或前高后低，运行重心20,000-23,000元/吨。考虑库存处于相对低位，且暂未开始累库，锌价重心下移过程或较为缓慢。后续持续关注宏观事件影响。风险提示：宏观风险；炼厂非预期减停产；需求不及预期。
