源飞宠物成立于2004年，多年来专注于宠物用品和宠物零食的研发、生产和销售，积累了优质的客户资源，如美国Petco、沃尔玛等国际知名宠物零售商/商超。公司发展主要分为三个阶段：第一阶段（2004-2014）：咬胶起家，牵引成势；第二阶段（2014-2023）：积累优质客户资源，海外建厂平滑贸易风险；第三阶段（2023-至今）：国内国外双轮驱动，自有品牌未来可期。
公司股权结构稳定，管理层经验丰富、分工明确。公司经营分析显示，海外业务逐步恢复，国内业务高速突破。2024年实现营业收入13.10亿元（yoy+32.16%），归母净利润1.64亿元（yoy+30.24%）；国内业务营业收入1.86亿元，同比增长73.38%，占总营收比重14.22%。预计随着三大自主品牌营收的释放，25年营收有望取得亮眼的成绩。
行业分析显示，海外成熟市场宠物用品市场需求旺盛，国内主粮仍是行业最大蛋糕。美国宠物被视为家庭成员，牵引绳不仅是法律规定的刚性必需品，更成为时尚潮流单品，市场需求持续增长。国内宠物食品行业规模为1,585.06亿元，2018年至2024年CAGR为10.06%，主粮仍是第一趋势，未来3-5年仍将引领行业增长。
公司亮点：海外客户筑基，研产销协同布局。海外市场仍是公司业绩的核心支柱，公司已深度绑定Walmart、PetSmart等国际龙头渠道，并在美国、欧洲、日本等成熟市场建立稳定合作。公司持续完善全球供应链布局，国内及孟加拉新工厂预计2025年起陆续投产，覆盖宠物食品、明胶、皮革等产品，进一步强化全产业链优势。募投项目新增产能将推动规模化发展，提升长期竞争力。
自主品牌开拓：优势用品品类突围、入局主粮寻求边际拓展。公司先后推出“匹卡噗”、“哈乐威”“传奇精灵”等自主品牌，大力加速品牌化进程。匹卡噗主推的宠物零食表现亮眼，哈乐威品牌的天然钠基矿砂上市仅两个月便成为抖音钠基矿砂品类第三。2025年一月份，公司推出自主主粮品牌传奇精灵，以“高端营养，生鲜自然”为理念，基于猫咪不同生命周期、机体状态、成长目标打造食谱，品牌客户好评率较高。
研发投入水平较高、创新优势持续强化。公司在全球范围内设有多个研发中心，致力于推动宠物用品和食品的创新，并且在研发投入方面力度较大。公司产品更新率达30%，在市场上具有较强的竞争力。
投资建议：我们预计公司25-27年营业收入分别为16.13/18.23/20.58亿元；对应归母净利润分别为1.65/2.07/2.42亿元；EPS 分别为0.86/1.08/1.27元/股；当前股价对应PE倍数为23/18/16倍。我们采用 DCF 估值法，给予目标价26.5元/股，对应25年31倍PE，结合可比公司估值法交叉验证。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：国内市场竞争加剧，自有品牌拓展不及预期，海外业务恢复不及预期，汇率波动，国际政治经济环境变化。
