摘要
下半年锌的主要驱动来自供给侧宽松，内外矿端增量符合预期，国内冶炼端接货顺畅且复产意愿强烈。需求端增速放缓或维持现有格局，锌市将过渡至过剩格局。宏观方面，预计2025年下半年美国经济呈现滞胀特征，通胀阶段性上行，国内两新政策延续但需求增速可能放缓。锌价核心矛盾包括锌元素过剩预期、宏观不确定性及需求弱复苏，预计三季度可能再探低点，运行区间20000-23000元/吨，四季度趋向窄幅震荡。策略建议区间震荡内高抛低吸，或利用消费旺季做内外正套及锌矿进口窗口打开时做内外反套。
行情回顾
一季度锌价弱势运行，核心矛盾为宽松预期与需求转弱。一月份锌矿增产预期和冬季备库需求推升锌精矿加工费；二月至三月冶炼厂减产致累库幅度低于往年，社会库存处于历史低位，下游逢低采购叠加旺季预期形成支撑。二季度锌锭行情以宏观情绪主导，特朗普对等关税冲击市场情绪，后期回归基本面逻辑，锌价震荡幅度由强转弱，持续累库增强空头逻辑。
核心矛盾与展望
未来锌价核心矛盾有三点：1）锌元素过剩预期；2）宏观不确定性造成的悲观预期；3）需求弱复苏。预计三季度可能再探低点，运行区间20000-23000元/吨。下半年冶炼厂复产和锌精矿增量将加剧供给压力，需求端增速放缓致整体供给过剩，四季度价格趋向窄幅震荡，高TC对锌价形成支撑，锌锭开始累库等待下一轮旺季消耗。
供给分析
锌精矿
- 海外矿端：2025年1-3月产量同比增2.8%，主要来自俄罗斯、刚果（金）等国，价格维稳，TC逐步修复。
- 国内矿端：1-5月产量同比下降3.37%，相对偏紧，进口矿TC上升至45美元/金属吨，进口量同比增52.46%。
- 库存：港口库存20万金属吨左右，冶炼厂原料库存天数为23-24天，均处高位。
锌锭
- 全球精炼锌：2025年1-4月产量同比减2.06%，LME锌价呈back结构，库存增长不明显。
- 国内精炼锌：1-5月产量同比增0.69%，冶炼厂开工率上升，供应端压力压制锌价。
- 内外产代进口：1-5月净进口量同比减15.08%，4月出口量环比增283.6%，预计下半年净进口量约23万吨。
需求分析
宏观
- 通胀：2025年5月美国CPI同比增2.4%，环比降0.1%，通胀压力温和，美联储降息预期为2次。
- 美联储：6月维持利率区间5.25%-5.50%，上调核心通胀和利率预期，年内降息展望下调至1次。
国内需求
- 房地产：1-4月开发投资下降10.3%，销售面积和销售额下滑，政策利好但自身需求偏弱。
- 汽车：1-4月产量同比增12.9%，新能源汽车产量同比增30.3%，下半年内强外弱，增速放缓。
- 家电：1-4月空调产量同比增7.2%，出口增17.3%；冰箱产量微降，出口增7.6%。下半年出口面临关税和新兴市场风险，内销政策支持力度存疑。
- 基建：传统用锌基建行业投资增速放缓，基建支出更偏向电力等新质生产力行业。
- 库存：受下游补库和冶炼厂一体化趋势影响，锌锭库存持续去库，但后续可能因供给宽松出现累库趋势。
策略与风险
- 策略：区间震荡内高抛低吸，或利用消费旺季做内外正套及锌矿进口窗口打开时做内外反套。
- 风险点：海内外政策、战争、冶炼厂停产、天灾等不可抗力。
