2025年锌期货半年度行情展望：过剩渐显下价格承压，低库存提供结构策略

核心观点

基于锌元素过剩格局，2025年下半年锌价或前高后低。预估沪锌主要运行区间为20000-23000元/吨，伦锌主要运行区间为2400-2700美元/吨。

逻辑

供应侧矛盾将继续主导价格。随着利润修复驱动高成本矿山重启、新扩建矿山兑现增量，锌矿的宽松将持续传导至冶炼放量，锌锭供应压力逐步体现，价格高位回落。锌合金一体化、冶炼厂直发增加以及下游经历补库使得显性库存水位较低，或限制价格回落的流畅度，亦可关注传统消费旺季期间的跨期正套以及内外反套。

投资展望

单边以逢高空思路为主，或买入看跌期权；跨期正套；内外层面，就目前预估国内供应压力于淡季体现，从而带来内外正套机会，比值的波动上，可以打开国内锌矿进口窗口的思路为主进行旺季阶段的内外反套。

风险点

矿端增量不及预期，低显性库存存在流动性风险，关注海内外宏观政策等。

供需分析

• 供应端：锌矿利润回归带来复产叠加新扩建落地，传导至炼厂增量。预估2025年全球锌矿增量为60万吨。国内冶炼厂原料库存充裕、利润可观叠加产能增量，具备顺畅承接供应压力的条件。海外炼厂成本敏感度较高，存在减量。
• 需求端：国内消费端预计持稳，海外小增。地产对商品实物工作量带动预计仍将下滑，基建资金来源发生变化，投资结构转向使得基建各领域耗锌增减有所对冲，预计基建用锌增速低于投资增速，全年实现约5%增长。美国锌消费增速与工业需求增速走势相近，印度消费增势迅猛。

库存分析

• 多因素共振造成表观需求与实际消费劈叉，关注低显性库存指引下的期限策略。锌价涨跌影响下游补库意愿，冶炼厂一体化锌合金产能逐年扩张，社会仓库送货、提货存在成本，经济景气度下滑背景下厂提、直发比例增加。
• 社会仓库送货、提货存在成本，经济景气度下滑背景下厂提、直发比例增加成为第三个原因。社会库存锌锭流量存在一定的缩减，从而冲击社库水位的高度，亦使得锚定社库所得到的表需增速偏高估。预期未来低库存水平或称为常态化现象。

研究结论

2025年国内锌锭过剩，海外冶炼端减产概率相对较大，消费增速高于国内，过剩量级相比国内较小。矿平衡转为过剩。