上半年锌价运行状况回顾
2025年上半年锌价持续下滑，沪锌指数自1月2日至5月30日累计下跌12.31%至22120元/吨，伦锌3M合约同期下跌12.12%至2629.5元/吨。上半年行情可分为四个阶段：
- 1月2日-2月5日：沪锌单边下行，最大跌幅7.89%，主要受锌矿增产预期和冬季备库需求推动锌精矿加工费抬升，但期货持仓和月间价差显示产业预期转弱。
- 2月6日-3月27日：沪锌宽幅震荡，因部分冶炼厂减产导致库存累库幅度低于往年，下游逢低备库支撑价格。
- 3月28日-4月7日：沪锌单边下行，最大跌幅9.62%，锌精矿港口库存累库加剧过剩预期，叠加特朗普政府宣布“对等关税”引发市场衰退担忧。
- 4月8日-5月30日：沪锌宽幅震荡，下游逢低备库较多，社会库存去库，基差和月间价差高位运行，近端锌锭偏紧。
锌价过剩周期分析
从三轮锌过剩周期（2018.2-2020.3、2022.4-2023.5、2025.1至今）加工费对比来看，当前TC绝对值显著低于前两轮周期末端，仍有上行空间。锌过剩周期分为两阶段：第一阶段锌矿过剩、锌锭不足，矿利润下行、冶利润上升；第二阶段过剩锌矿转化为锌锭，矿冶利润共振下行推动锌价加速下跌。当前处于第一阶段向第二阶段过渡期，6-7月冶炼厂开工率高企，预计锌锭供应增加约5万吨，全年锌矿增量或达50万吨，预示锌价过剩周期未结束。冶炼厂控产和下游补库行为或对锌价下行形成阻力，但实际影响程度需结合后续产销数据动态分析。
下半年锌市展望
宏观背景：特朗普当选后全球宏观经济扰动增大，美元债务问题和关税政策推高不确定性，美国存在衰退风险。
锌矿供应：2025年是锌矿供应拐点，一季度全球主要锌矿出矿顺畅，预计下半年供应仍居高位，但需警惕Red Dog项目等突发事件影响。
锌锭供应：TC抬升和副产品价格推高冶炼厂利润，预计下半年锌锭供应维持55-60万吨高位，6月精炼锌产量预计59.02万吨，7月延续高位。
下游需求：地产、基建行业不景气，镀锌钢厂利润长期低位，除个别行业外需求增速有限。
结论：下半年锌市将继续维持供应过剩+需求疲软格局，特朗普关税政策加剧美国衰退风险，锌矿过剩或将逐步传导至锌锭端，预计沪锌指数大幅下行，若海外金融市场出现宏观风险，锌价或跌至锌矿90%成本线附近。沪锌指数中期运行区间参考20150-22750元/吨。
