结构升级,利润释放-2024年年报及2025年一季报点评

核心观点与关键数据

公司业绩表现：
2024年，老白干酒在弱需求环境下实现收入正增长（+1.9%至53.6亿元），归母净利润双位数增长（+18.2%至7.9亿元）。Q4单季营收微降（-4.5%），但净利润增长（+7.5%）；1Q25延续向好态势，营收（+3.4%）和利润（+11.9%）均表现优异。截至一季度末，合同负债减少4.9亿元，环比增加4.8亿元。

产品结构升级：
白酒收入同比增长6.2%（53.3亿元），量价齐升（+1.1%/+5.0%）。核心子品牌表现分化：衡水老白干（+10.0%）、武陵酒（+12.3%）、文王贡酒（+0.5%）增长显著，板城烧锅（-10.3%）下滑。价格带方面，100元以上产品收入（+5.3%）增速高于100元以下（+7.1%）。1Q25旺季背景下，百元以上产品收入占比提升（+25.5%），省外市场收入占比下降（-36.6%）。

盈利能力提升：
归母净利率同比提升2.0个百分点至14.7%，主要得益于费用端优化：毛利率下降1.2个百分点，销售/管理费用率分别改善3.5/0.6个百分点。1Q25净利率进一步增至13.1%，主因毛利率改善5.9个百分点，毛销差同比扩大1.3个百分点。

财务预测：
给予2025-2027年EPS预测分别为0.99、1.10、1.19元，对应2025年22倍PE，目标价21.82元。财务数据显示，公司资产负债率持续优化（2024年44.8%），ROE预计稳定在15.8%-16.1%区间。

风险提示：
需关注行业竞争加剧及省外扩张不及预期的风险。

研究结论

维持“增持”评级，主要基于省内外品牌势能向好、产品结构持续升级、费用改善驱动利润释放。参考可比公司估值，给予目标价21.82元，建议长期关注公司结构优化及盈利兑现能力。