市场回顾与展望
上周权益市场震荡下跌，大小盘表现分化，热点杂乱快速轮动。大消费股如食品、美容、宠物在周初走强但周末领跌，中小盘股走弱，权重股尤其是银行、保险逆势走强。特朗普提出“最惠国药价”，全周创新药表现强势。巴以冲突升级，金价上涨，贵金属股票涨幅居前。港股表现强势，宁德时代上市首日涨16%。A债走势震荡，受大行下调存款利率、央行LPR调降利好落地、国债密集发行、权益走弱等影响。海外方面，美国主权信用评级被下调、特朗普财政开支法案、关税政策不确定性等影响下，美国股债汇三杀，美元指数跌破100并低位窄幅震荡，30年美债收益率突破5%。
上周转债在估值支撑下表现强于正股，全市场价格中位数在120元左右微幅振荡，转换价值小幅下跌。转股溢价率收于31.2%（历史分位64%），隐含波动率稳定在26.4%（历史分位50%），隐波差中位数保持在-19%（历史分位23%）。部分行业转债出现估值的主动提升甚至正股跌而转债涨，如银行、食品、采掘、医药、纺服，主要集中在低价以及惰性转债中，说明市场继续看好转债的债底保护而非弹性。市场情绪方面，上周周均成交528亿元，环比下降9%；次新债、低评级转债、双高转债等传统炒作券的交易继续保持低迷状态。近期转债估值高位回落，择券空间有所打开，银行、电器、农业、有色、汽车等行业以弹性较好的双低和股性转债居多。
市场展望与策略推荐
大类资产配置角度，4月有望形成年内政府和实体部门负债增速的高点，5月重回缩表。缩表周期下股债性价比趋势性偏向债券，而十债收益率已上行至预测区间下沿（1.7%）上方，债券的交易价值开始显现。下周转债宽基组合仓位保持70%，低价（纯债替代）、双低比例为8：2，全部配置价值型标的。转债宽基组合上周跑赢中证转债指数0.04pct，自2024年7月建仓以来累计跑赢中证转债指数16.16pct，最大回撤7.7%（同期中证转债指数最大回撤7.5%）。
高评级转债当下更具性价比。1)替代性优质资产稀缺，杭银转债和南银转债短期面临强赎，合计规模120亿元，高评级转债整体剩余期限偏短。2)高评级转债估值持续偏低，价差显著缩窄但AAA级转债估值仍受压制。3)转债市场信用风险担忧未恢复到2024年之前水平，6月为转债评级调整高峰期，或进一步压制小盘转债风险偏好。4)近年降息核心目标是避免息差压缩过窄引发系统性流动性危机，价值板块相对表现较好。5)最新货币政策执行报告表现出对银行的重视，支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系，反映央行认为息差压缩过低可能引发系统性流动性问题，有利于缓释银行负债端压力。6)低利率与资产荒背景下，高评级转债仍为固收+的核心配置，供给收缩带来估值支撑。7)社保、保险资金的持仓配置规模和数量均偏重高评级转债。
风险提示
宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，资产价格走势预测与实际形成偏差；宽基指数推荐历史表现不代表未来收益；转债市场情绪大幅调整风险；转债正股及公司基本面表现不及预期风险。
