- 对美敞口小，关税影响整体可控：2024年中国工程机械产品进出口总额555.3亿美元，同比增长8.5%。其中，出口528.8亿美元，同比增长8.8%，进口26.5亿美元，同比增长2.5%。对“一带一路”地区出口额达333.0亿美元，同比增长14%，贡献绝大部分增量。美国作为全球工程机械最大市场，出口金额持续下滑，2024年中国对美工程机械出口40.6亿美元，同比下降5%，占中国工程机械总出口金额比重由2020年的11.6%持续下滑至2024年的7.7%。由于中国主机厂在美国主要面向中小型土方机械、高机等利润率较低的市场，叠加此前25%关税，毛利率、净利率与其他海外地区相比都处于较低水平。根据测算，三一重工/徐工机械/中联重科/柳工在美国地区净利润占总净利润分别为亏损/0.67%/0.62%/0.87%，利润敞口较小。
- “一带一路”打造核心朋友圈：中大挖价值量、利润率远高于小挖，是工程机械出口的主要利润来源。自2020年中国主机厂纷纷加速全球化布局开始，我国中大挖出口占比持续提升。从市场需求来看，矿产资源丰富、基建需求旺盛的东南亚、非洲、拉美、中东对中大挖需求较高，是我国工程机械出口的主要利润来源。以非洲地区为例，出口非洲各国挖机产品均价高，利润空间大。东南亚、非洲、拉美三大矿区为国内主机厂贡献大量利润。根据测算，三大矿区为三一重工/徐工机械/中联重科/柳工贡献收入比重为22%/29%13%/16%，而利润贡献高达38%/33%/23%/31%。
- 海外产能布局完善，全球化进程持续推进：三一重工海外产能布局完善，美国/印尼/印度/南非/巴西/欧洲均有布局；某全品类龙头全球化布局稳健推进，主要面向南美/中亚地区；中联重科聚焦传统优势行业，全球化布局逐步推进；柳工率先开启全球化进程，海外布局稳步推进；恒立液压墨西哥产能即将落地，加速导入外资客户。
- 投资建议：工程机械主机厂对美收入敞口较小，关税对业绩影响整体可控。中长期看，全球化是中国主机厂迈向全球龙头的必经之路，关税较大程度限制国内主机厂全球市占率的提升。国内主机厂有望通过打造“一带一路”核心朋友圈，着力突破东南亚、非洲、拉美等地区；持续推进全球化产能布局，降低关税对国际贸易的影响。
- 风险提示：行业周期波动，基建及地产项目落地不及预期，政策不及预期，地缘政治加剧风险。
