云业务大超预期，AI 搜索变现仍需时间

2025年1季度业绩超预期。总收入325亿元，同比增3%，主要因云业务强劲表现超预期。调整后净利润65亿元，净利率20%，高于预期。

核心业绩要点：

1. 百度核心业务：收入255亿元，同比增7%；调整后经营利润49亿元，利润率19%，同比降13%/4个百分点。

   • 广告收入同比降6%，受AI搜索改造对变现的负面影响。
   • 智能云收入同比增42%，大幅超预期，占核心收入26%（去年同期20%），得益于生成式AI和大模型需求拉动，相关收入同比三位数增长。
   • 萝卜快跑单量140万+，同比增75%，拓展至全球15个城市，超1000辆车。

2. AI相关业务进展：

   • 百度搜索AI生成结果占比提升至35%（1月为22%），商家智能体广告收入同比增30倍，占比核心广告收入9%。
   • 文心大模型推出4.5 Turbo/X1 Turbo版，性能提升且价格降低；千帆平台扩展模型库至100+，支持多模态/深度思考模型训练。
   • 文库AI MAU达9700万，环比增300万；网盘AI MAU破8000万。

展望及估值：

• 预计AI搜索内容覆盖快速推进至50%+，影响传统搜索广告收入，2-3季度广告收入同比降11%/12%，全年降9%至660亿元。
• 云收入增速预计达30%（原20%），技术利好加速需求提升。
• Robotaxi全无人运营车辆超1000辆，加速全球化布局。
• 目标价下调至99美元/96港元（9888 HK），对应10.4倍2025年市盈率，6.3倍2025年扣除现金后市盈率（ex-cash P/E），维持买入评级。

关注点：AI搜索变现能力、AI云高增长持续性、自动驾驶Robotaxi推广进程。