信用周报20240519：信用跌不动？

信用债市场回暖但情绪谨慎

5月以来信用债市场开启持续两周的回暖行情，上周在利率债震荡走弱的情况下，信用债抗跌属性凸显。三年以内的普信债、二永债收益率下行幅度均高于同期限的利率债。

核心观点：

• 信用债表现优于利率债：五一假期后第一周，“双降”时点前置，信用债市场有所反应，4年以内的普信债收益率持续下行，而利率债收益率普遍震荡上行。
• 曲线形态变化：短端收益率进一步陡峭化，2-4年陡峭程度最高，短端下行幅度较大，超长端变化小。1.5年及以内曲线极度平坦，2-4年陡峭，超长期限变化小。
• 绝对收益率和信用利差：票息价值跌至低点，信用利差安全垫不足。1Y-AAA、3Y-AAA、1Y-AA+、3Y-AA+和1Y-AA中债中短票估值到期收益率处于2024年以来较低水平，信用利差历史分位数也处于较低位置。
• 二永债行情：虽回暖但情绪谨慎，4-5年参与空间被压缩。4年至5年银行二级资本债收益率低于10年国债加点30bp左右，可能不是好的入场时机。
• 活跃成交情况：行情谨慎乐观，成交平均久期偏短，低于估值成交幅度不大。
• 超长期限信用债：机构卖出意愿明显，但折价成交幅度不大，焦点在中航产融，折价成交幅度多数在10BP-30BP。市场对超长期限信用债买入意愿极弱，更青睐地产债和弱资质城投。

研究结论：

• 短期内债市大概率进入震荡行情，特别是长端。
• 信用债绝对收益率和信用利差保护不足，震荡期市场对信用债流动性瑕疵注意程度会增加。
• 久期策略以2-4年的弱资质城投为主，流动性有改善趋势；二永4-5年高等级参与难度加大，3年以内品种仍有下沉空间，但需注意甄别主体资质。

风险提示：融资政策超预期事件、信用黑天鹅事件。