公司简评报告息差和中间业务收入压力或趋于平缓

核心观点与关键数据

业绩点评：2025年Q1，工商银行实现营业收入2127.74亿元（YoY+3.22%），净利润841.56亿元（YoY+3.99%）。总资产51.55万亿元（YoY+8.29%），不良贷款率1.33%（QoQ持平），拨备覆盖率215.70%（QoQ+0.80pct）。净息差1.33%（YoY-15BPs）。

资产端：

• 投资类资产：受政府融资驱动，债券投资增速提升。
• 贷款：一般贷款增速略弱于去年同期，票据贴现超季节性，反映公司提升票据贴现力度以维持信贷增长。个人信贷新增规模低于2024年Q1，但强于2022-2023年同期，反映稳地产、促消费政策托底效果。
• 存款：增速小幅回升，反映财政力度加大及存款脱媒放缓。

负债端：

• 息差压力：2025年Q1息差环比下降约6BPs，同比下降15BPs，主要受LPR、存量住房贷款利率重定价及存款降息影响。负债端资金利率下降缓冲了资产端压力，预计年内息差压力趋于平缓。

中间业务：手续费及佣金收入降幅继续收窄，或受理财及私人银行业务、银行卡、托管业务改善影响。资本市场活跃度提升将带来财富管理业务收入复苏弹性。

资产质量：不良贷款率1.33%，环比下降1BP，续创近年新低。个贷风险上升与行业趋势相符，但政策纾困和工行审慎处置预计将使个贷风险可控。对公资产质量稳中向好。

盈利预测与投资建议：

• 预计2025-2027年营业收入分别为8175、8330、8802亿元，归母净利润分别为3682、3724、3821亿元，对应EPS分别为1.03、1.03、1.07元。
• 2025-2027年末普通股每股净资产为10.91、11.59、12.27元，对应PB为0.66、0.62、0.58倍。
• 基于客户基础良好、业务多元、财政部注资提升市场信心、分红稳定等因素，维持“增持”评级。

风险提示：个人贷款质量大幅恶化、贷款利率大幅下行与定期化加剧挤压净息差。