招商银行：其他非息拖累业绩，息差降幅收窄，财富管理收入回暖

核心观点与关键数据

• 业绩表现：招商银行2025年第一季度营收同比-3.4%，净利润同比-2.1%。净利息收入同比+1.9%（由负转正），主要得益于规模增长和对业绩的支撑；净非息收入同比-11.7%，主要受其他非息拖累，手续费收入连续四个季度降幅收窄。
• 净息差与资产负债：单季净息差环比-3bp至1.91%，负债端支撑力度增强。生息资产收益率环比下降12bp至3.21%，计息负债付息率环比下行11bp至1.39%。存贷均实现单季同比多增，存款增速高于贷款增速。
• 存贷结构：对公新增占比提升至79.9%，按揭投放显著回暖。新增投放占比前五行业为泛政信类（32.3%）、制造业（19.6%）、信息传输计算机（9.9%）、消费贷（8%）、金融业（7.3%）。企业活期、个人活期环比正增，活期占比51.8%。
• 非息收入：净非息收入同比-11.7%，手续费收入同比-2.5%（降幅收窄），其中财富管理手续费同比+10.5%，代销基金和信托改善显著。净其他非息收入同比-26.6%。
• 资产质量：总体稳定，不良率环比下降2bp至0.94%，不良净生成同比下降8bp。逾期率环比提升5bp至1.38%，逾期3个月以上贷款占比环比上升2bp至0.74%。拨备覆盖率410.03%，仍维持高位。对公不良率环比下降5bp至0.95%，零售不良率环比提升3bp至1.01%。
• 房地产行业：房地产相关业务余额合计3709亿元，环比持续压降。对公房地产不良率环比上升5bp至4.79%，同比下降3bp。

研究结论

招商银行在零售和财富管理赛道积累了“商业模式的护城河”，拥有长期形成的内部市场化、外部客户导向的“企业文化”，以及一大批务实勤奋、专业和进取正派的中高层和业务骨干。这些底层价值并未发生变化，招商银行仍是行业中稀缺优秀的银行，值得长期持有。维持“增持”评级。

风险提示

经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。