核心观点与关键数据
业绩表现
兴业银行2025年一季度营收同比-3.5%（2024年为+0.8%），净利润同比-2.2%（2024年为+0.1%），主要受其他非息拖累。业绩正向贡献因子包括规模、净手续费、拨备，负向贡献因子包括净息差、净其他非息、成本、税收。净息差负增收窄3.2个百分点，净手续费贡献由负转正1.0%，拨备对业绩贡献提升2个百分点。
净利息收入
单季净利息收入环比上升3.3%，单季年化净息差环比提升3bp至1.59%，较3Q23以来首次转正。生息资产收益率环比下行16bp至3.41%，计息负债成本率环比下降18bp至1.85%，负债端是息差提升的主要贡献点。存款挂牌利率下降缓释存款成本，存款占计息负债比重持续上升至59.8%。
资产负债结构
资产端：对公贷款单季投放1541.3亿元，较2024年同期少投630.2亿元；票据继续压降494亿；债券投资规模环比提升2.9%，占比生息资产升至33.9%；存放央行和同业资产占比合计下降0.5个百分点至10.8%。
负债端：存款规模增长956亿元，较2024年同期多增1289亿元；主动负债规模分别环比变化-4.5%和+2.5%，合计占比下降0.4个百分点至40.2%。存款结构中，活期存款占比环比下降2.2个百分点至35.2%，定期存款占比上升。
资产质量
不良率保持稳定，1Q25为1.08%（环比上升1bp），累计年化不良净生成率为1.05%（环比下降）；关注类贷款占比1.71%，较4Q24保持不变。拨备覆盖率环比下降4.36个百分点至233.42%，拨贷比环比下降3bp至2.52%。
其他指标
成本收入比同比上升0.6个百分点至24.15%，主要因营收增速下降；核心一级资本充足率环比下降15bp至9.6%。股东方面，香港中央结算有限公司持续减持至3.80%，北向资金持续流出。
研究结论与投资建议
兴业银行基本面稳健，“商行+投行”战略下表内净利息收入维持平稳增长，表外业务在直接融资发展背景下中收增长空间打开。2025E-2027E PB估值分别为0.56X/0.52X/0.49X，PE估值分别为5.88X/5.79X/5.67X。维持“增持”评级，建议关注。
风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。
