煤炭开采行业周报：跌价利空钝化，退潮方现珍珠

行情回顾（2025.5.6~2025.5.9）： 中信煤炭指数3,191.92点，上涨1.47%，跑输沪深300指数0.53pct，位列中信板块涨跌幅榜第22位。 近期，煤炭上市公司的24年年报&25年一季报已披露完毕，我们从另外一个视角对相关公司财报进行解析，总结如下： 谁是现金王？ “账面净现金”前3：神华、陕煤、晋控； “账面净现金／净利”前3：晋控、潞安、恒源； 谁的负债低？ “资产负债率”最低前3：神华、晋控、电投； “资本负债率”最低前3：潞安、晋控、神华； 谁的家底厚？ “专项储备”绝对额前3：神华、陕煤、潞安； “吨煤专项储备”前3：潞安、淮矿、恒源； 谁的潜力大？ 利润释放潜力前3：昊华、伊泰、淮矿； 谁是分红王？ 近3年绝对额前3：神华、陕煤、兖矿； 近3年比例前3：冀中、神华、广汇； 24年绝对额前3：神华、陕煤、中煤； 24年比例前3：冀中、广汇、伊泰； 静态股息率前3：伊泰、冀中、广汇； 24年&25Q1业绩均优于行业水平：电投、新集、神华、中煤、昊华、晋控。 重点领域分析： 受五一假期北港累库超预期影响，节后第一周动力煤价格加速下跌，焦煤价格亦重启下行。截至5月9日，北港动煤报收643元/吨，周环比-14元/吨； CCI柳林低硫主焦1230元/吨，周环比-20元/吨。 动力煤方面，压力测试或接近尾声，望阴霾散尽现晴空。供应方面，月初前期因任务完成减产停产的煤矿恢复生产，叠加个别煤矿产量增加，煤矿产能利用率小幅上升，目前整体处于较高水平，产地煤炭供应充足。需求方面，5月上中旬是上半年淡季中需求最弱的时间段，当前电厂日耗表现依然欠佳，主动采购意愿极弱，叠加大集团外购价格继续下行，下游冶金化工等终端亦以观望为主，整体需求仍显弱势。 上周我们提及“假期港口被动累库，价格仍存下行压力”，五一归来，动力煤价格加速下跌，究其驱动，主要在于五一期间北港库存被动累库（去年同期为去库），本周更是创下历史新高水平；北港库存的持续累积，导致疏港压力骤增，叠加随着气温升高，港口部分煤种有自燃风险，部分贸易商存在低价抛售意愿，市场悲观情绪迅速蔓延。 上周我们周报标题为“压力测试或接近尾声，望阴霾散尽现晴空”，目前煤价已跌至640元/吨左右，本轮煤价调整自21Q4的历史最高点以来，下跌持续时间已近4年，其价格水平亦普遍跌回本轮起涨之前，目前正处煤价探底的关键阶段，距离价格底部或已不远。因为随着价格的进一步下行：（1）部分煤矿或将跌破边际现金成本，届时煤矿主动/被动减产概率加大；（2）低卡进口倒挂幅度加大，中高卡亦全面倒挂，进口煤数量仍将面临进一步减少；（3）根据新疆煤炭交易中心，25Q1疆煤铁路外运量2201万吨，同比-3.5%，铁路经过前期让利厚，进一步下浮空间或有限，随着价格的快速下挫，届时或对外运量产生更大影响。此外，随着时间进入5月下旬，季节性旺季有望逐渐启动，在电厂库存已接近去年同期的水平下，主动采购需求有望释放，助力煤价止跌 反弹。 焦煤方面，“强现实，弱预期”主导，重点关注焦煤企业何时减产。本周炼焦煤价格小幅调整，钢材成交表现一般，钢坯价格震荡下行，市场看空预期偏强，下游焦企对原料煤多放缓采购，维持低库存策略，中间环节观望情绪浓厚，煤矿普遍签单不畅，供应端累库压力增加，部分报价继续松动，跌幅多在20~30元/吨左右。供应方面，本周产地部分前期因井下原因产量受限的煤矿恢复正常，供应端偏稳小幅回升。据汾渭统计，本周样本煤矿原煤产量周环比增加6.4万吨至1279.8万吨。需求方面，下游焦钢企开工高位（本周铁水产量再创年内新高，但增幅收窄），原料刚需仍好，但随着淡季到来，成材成交不佳，终端钢厂目前主要以清库存为主要目标，原料采购保持按需采购。 此前我们一直强调“焦煤供需偏松格局仍未得到实质性改变，需等待价格进一步下行导致国内部分地区出现减产信号”。在3月初焦煤价格跌至1250元/吨持稳运行2月有余后，本周价格再次下跌20元/吨。 当前，焦煤呈现“强现实、弱预期”局面。“强现实”在于：（1）供给短期有所收缩。蒙煤短期受环保检查影响→通关有所下滑+海运煤受进口倒挂影响→俄煤发运量有所下降；（2）本周铁水产量再创新高，钢厂利润尚可，短期铁水仍有望维持高位，对原料刚需有较强支撑。但目前市场信心严重不足，“弱预期”在于：市场预期钢材需求即将季节性见顶，去库速度放缓甚至转为累库背景下，铁水亦面临回落压力。整体而言，“预期”往往是主导市场行情演绎的最重要因素，在当前焦煤供应水平下，后期若随着铁水再度回落，焦煤仍面临一定压力。当前价格下，部分焦煤企业已陷入账面亏损，后期重点关注铁水下滑带来的负反馈力度以及煤矿面临亏损局面下是否有减产/停产等现象。 未来，焦煤能否打开上涨空间主要关注2个方面：（1）焦煤进口（尤其蒙煤进口）是否发生较大扰动；（2）国内是否有强刺激政策落地。 投资策略： 重点推荐煤炭央企中国神华（H+A）、中煤能源（H+A）；重点推荐困境反转的中国秦发；“绩优则股优”，绩优的新集能源、陕西煤业、电投能源、淮北矿业；弹性的兖矿能源、晋控煤业、昊华能源、平煤股份，未来存在增量的华阳股份、甘肃能化。 风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期，原煤进口超预期。 重点标的 股票代码 1.本周核心观点 1.1.动力煤：主产区市场弱势运行 1.1.1.产地：产区供应稳中小幅增加，下游刚需为主 本周主产区市场弱势运行。近期有个别煤矿降价幅度较大，出货略好转，价格小幅探涨，但多数煤矿价格仍维持下跌走势。供应端，近期产区供应稳中小幅增加，部分前期因月度任务完成停产减产的煤矿恢复正常生产，叠加部分煤矿产量增加，整体供应较为宽松。 但需求端仍然疲软，冶金化工等非电终端按需采购，电厂负荷较低，需求较差，叠加港口价格和大集团采购价下跌影响，市场参与者普遍看空后市，煤厂以及站台贸易商多观望为主，采购积极性较差，市场整体需求有限。市场供需失衡问题暂未缓解，煤矿出货不畅，库存持续累积，价格仍有一定下跌压力，但随着价格下跌，部分煤矿或将跌破边际成本，届时煤矿或主动减产，市场利好支撑逐步显现。截至5月9日： 大同南郊Q5500报508元/吨，周环比减少11元/吨，同比偏低216元/吨。 陕西榆林Q5500报450元/吨，周环比减少10元/吨，同比偏低340元/吨。 图表1：“晋陕蒙”主产区Q5500坑口价（元/吨） 1.1.2.港口：港口持续垒库，价格下跌幅度扩大 本周港口市场加速下行。节后港口持续垒库，部分码头限制点菜单，港口疏港压力较大，随着气温升高，港口部分煤种也有自燃风险，贸易商对市场预期较为悲观，价格下跌幅度扩大。目前港口发运仍然倒挂，叠加港口场地资源紧张，市场发运有减少迹象，但下游需求同样倒挂，淡季电厂需求较差，仅有少量招标采购，非电终端维持刚需补库，港口锚地船舶数量较少，去库速度缓慢，市场缺乏利好支撑，预期价格短期仍将延续跌势。 环渤海港口方面：本周（5.3~5.9）环渤海9港日均调入204万吨，周环比增加4万吨，日均调出174万吨，周环比减少28万吨。截至5月9日，环渤海9港库存合计3,305万吨，周环比增加202万吨，同比增加952吨。 下游港口方面：截至5月9日，长江口库存合计767万吨，周环比增加54吨。 图表2：环渤海9港库存（万吨） 图表3：环渤海9港日均调入量（周均）（万吨） 图表4：环渤海9港日均调出量（周均）（万吨） 图表5：江内港口库存（周频）（万吨） 图表6：全国73港动力煤库存（万吨） 1.1.3.海运：船运市场有所下降 本周（5.6~5.9），北方港口锚地船舶有所下降。环渤海9港锚地船舶数量日均43艘，周环比减少44艘。 图表7：环渤海9港锚地船舶数（周均）（艘） 图表8：国内海运费（元/吨） 1.1.4.电厂：电厂日耗开始回升，终端刚需采购为主 电厂日耗开始回升。南华地区已经入夏，迎来了高温天气。江南地区气温也在逐渐升高，叠加部分地区气象干旱持续，电厂负荷已经开始回升。 图表9：沿海8省电厂日耗（万吨） 图表10：沿海8省电厂库存（万吨） 1.1.5.价格：坑口煤价维持下跌走势 截至5月9日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价643元/吨左右，周环比减少 14元/吨。产地方面，本周主产区市场弱势运行。近期有个别煤矿降价幅度较大，出货略好 转，价格小幅探涨，但多数煤矿价格仍维持下跌走势。供应端，近期产区供应稳中小幅增加， 部分前期因月度任务完成停产减产的煤矿恢复正常生产，叠加部分煤矿产量增加，整体供应 较为宽松。但需求端仍然疲软，冶金化工等非电终端按需采购，电厂负荷较低，需求较差，叠加港口价格和大集团采购价下跌影响，市场参与者普遍看空后市，煤厂以及站台贸易商多 观望为主，采购积极性较差，市场整体需求有限。市场供需失衡问题暂未缓解，煤矿出货不 畅，库存持续累积，价格仍有一定下跌压力，但随着价格下跌，部分煤矿或将跌破边际成本， 届时煤矿或主动减产，市场利好支撑逐步显现。下游方面，节后港口持续垒库，部分码头限 制点菜单，港口疏港压力较大，随着气温升高，港口部分煤种也有自燃风险，贸易商对市场 预期较为悲观，价格下跌幅度扩大。目前港口发运仍然倒挂，叠加港口场地资源紧张，市场 发运有减少迹象，但下游需求同样倒挂，淡季电厂需求较差，仅有少量招标采购，非电终端 维持刚需补库，港口锚地船舶数量较少，去库速度缓慢，市场缺乏利好支撑，预期价格短期 仍将延续跌势。长期而言，“十四五”期间，煤炭在我国能源体系中的主体地位和压舱石作用 不会改变，在国内供应增量有限（固定资产投资难以支撑产量大幅释放+“3060”背景下各 主体新建意愿较弱）、进口煤管控常态化的背景下，行业供需总体平稳，集中度有望进一步提 高，在煤炭供给侧结构性改革持续深化的背景下，煤炭行业高质量发展可期。 图表11：北方港口动力煤现货价格（元/吨） 1.2.焦煤：炼焦煤市场偏弱窄幅调整 1.2.1.产地：供应端偏稳小幅回升，下游刚需为主 本周炼焦煤价格偏弱窄幅调整。钢材成交表现一般，钢坯价格震荡下行，市场看空预期偏强，下游焦企对原料煤多放缓采购，维持低库存策略，中间环节观望情绪浓厚，煤矿普遍签单不畅，供应端累库压力增加，部分报价继续松动，跌幅多在20-30元/吨左右，竞拍多以流拍和降价为主。焦煤供应宽松格局下，煤价短期延续震荡偏弱走势。供应端，本周产地部分前期因井下原因产量受限的煤矿恢复正常，供应端偏稳小幅回升。 截至5月9日： 吕梁主焦报1,180元/吨，周环比持平，同比偏低620元/吨。 乌海主焦报1,150元/吨，周环比持平，同比偏低650元/吨。 柳林低硫主焦报1,230元/吨，周环比减少20元/吨，同比偏低820元/吨。 柳林高硫主焦报1,090元/吨，周环比减少30元/吨，同比偏低760元/吨。 图表12：产地焦煤价格（元/吨） 图表13：CCI-焦煤指数（元/吨） 1.2.2.库存：下游刚需库存为主 库存方面，随着市场情绪降温，下游采购较为滞缓，中间环节贸易商及洗煤厂观望为主，焦企方面少数按需采购，焦煤成交氛围相对冷清，整体煤矿累库压力增加。其中： 港口炼焦煤库存298万吨，周环比减少14万吨，同比增加70万吨。 230家独立焦企炼焦煤库存775万吨，周环比减少35万吨，同比增加21万吨。 247家钢厂炼焦煤库存787万吨，周环比增加2万吨，同比增加38万吨。 图表14：港口炼焦煤库存（万吨） 图表15：230家独立焦企炼焦煤库存（万吨） P. 图表16：247家样本钢厂炼焦煤库存（万吨） 图表17：炼焦煤加总（港口+焦企+钢厂）库存（万吨） 1.2.3.价格：短期价格延续震荡偏弱走势，待终端需求启动 截至5月9日，京唐港山西主焦报收1,320元/吨，周环比减少60元/吨。产地方面，钢材成交表现一般，钢坯价格震荡下行，市场看空预期偏强，下游焦企对